像剛才主持人介紹的一樣，在這樣一個(gè)基本的思路下，我們把我們策略會(huì)的主題定位為我們現(xiàn)在所看到的內(nèi)容，從對(duì)這一年多的情況回顧來看，我們想強(qiáng)調(diào)的是盡管對(duì)一些觀察者來講，我們?yōu)槭裁磿?huì)在6月份翻多，大家感覺有一些意外和奇怪，在今年6月份翻多是在去年12月份就想好的，在去年12月份準(zhǔn)備年度策略會(huì)的時(shí)候我們就想好要在今年年中翻多，這是不是吹噓呢？當(dāng)然，剛才媒體報(bào)道是一個(gè)相對(duì)比較客觀的，因?yàn)閷?shí)際上我自己也沒有當(dāng)時(shí)的講稿，是相對(duì)比較客觀的內(nèi)容。一會(huì)兒我們還會(huì)看到一些其他的有關(guān)的證據(jù)。在去年年底我們已經(jīng)想好在今年年中要考慮戰(zhàn)略性的翻多，而且一旦翻開多數(shù)要討論牛熊轉(zhuǎn)換的問題而不是市場反彈的問題。

　　完成了一小段對(duì)去年的總結(jié)和吹噓以后。下面我們進(jìn)入今天報(bào)道的主要內(nèi)容。

　　今天的報(bào)道最關(guān)鍵的方面包括三個(gè)，第一個(gè)方面，是對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的分析；第二部分，是對(duì)于商品市場與權(quán)益市場關(guān)系的經(jīng)驗(yàn)總結(jié)；第三部分，是對(duì)于流動(dòng)性狀況的分析。就像一開始李勇在致詞中介紹的一樣，市場普遍的看法是認(rèn)為今年宏觀的主題就是有錢，策略的主題就是任性，實(shí)際上這樣的看法反映了中國人的小聰明，但是在小聰明之后我們沒有看到大智慧，實(shí)際上市場運(yùn)行的格局和驅(qū)動(dòng)力量放在一個(gè)更宏觀的角度和更長的歷史背景下來看是及其清晰的，并且在很大程度上在事前是可以預(yù)知的。今年下半年翻多以后作為賣方分析員必須考慮到傳播的效果。所以為了刺激觀點(diǎn)的傳播我們提出了三級(jí)火箭的說法，三級(jí)火箭的說法迄今為止對(duì)于市場節(jié)奏的把握，看起來是勉強(qiáng)說得過去的，但是，這些節(jié)奏實(shí)際上都是在事前提出來的，事前提出這樣一個(gè)結(jié)論在一定程度上表明，在某些重要的方面上驅(qū)動(dòng)市場的力量在一定程度上是可以預(yù)知的，如果沒有預(yù)知到它是因?yàn)槲覀冇^察市場的角度存在偏差和問題。存在什么樣的偏差和問題？在流動(dòng)性這一部分，我們會(huì)做一些比較詳細(xì)的分析。最后，如果有時(shí)間，我還會(huì)展開一些對(duì)于未來產(chǎn)業(yè)變遷的一些分析或者是猜測(cè)。但是，誠實(shí)的說，這部分的內(nèi)容我的考慮是放在2015年的年中來討論，我們現(xiàn)在所看到的第四部分產(chǎn)業(yè)變遷的內(nèi)容我的考慮是重點(diǎn)放在2015年6月份年中的策略會(huì)上討論，所以一會(huì)兒也許我們不會(huì)重點(diǎn)討論這部分的內(nèi)容。最后一部分是關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)提示。

　　現(xiàn)在進(jìn)入第一部分關(guān)于經(jīng)濟(jì)基本面的分析。我們無論是觀察經(jīng)濟(jì)的增長情況還是觀察工業(yè)的增長情況，從2011年年初看到現(xiàn)在，一個(gè)非常清楚的趨勢(shì)是經(jīng)濟(jì)始終在波動(dòng)下行，經(jīng)濟(jì)增長率的底部被不斷的壓低。每一個(gè)波動(dòng)的底部都比上一個(gè)底部要更深。如果我們從工業(yè)增加值增長環(huán)比的角度來看，這一特征也是極其清晰的。在過去差不多4年的時(shí)間里邊，整個(gè)經(jīng)濟(jì)增長率的重心始終在不斷下沉，頂部不斷下移底部也在不斷下移，特別是從環(huán)比來看并沒有清晰的證據(jù)表明晚期的經(jīng)濟(jì)下降比早期的經(jīng)濟(jì)下降更緩和。2013、2014年經(jīng)濟(jì)所經(jīng)歷的波動(dòng)和下降跟2011、2012年的波動(dòng)和下降比并沒有明顯的更加緩和，從同比增長的角度就有這樣的特征，從環(huán)比的角度來看這樣的特征幾乎是同樣清晰的。說明從總需求或者是經(jīng)濟(jì)增長的角度來看，經(jīng)濟(jì)是越來越差，經(jīng)濟(jì)的增長越來越低。從道理上來講，企業(yè)產(chǎn)品的價(jià)格，應(yīng)該越來越低，企業(yè)的盈利應(yīng)該越來越差，從直覺和道理上來講，我們應(yīng)該觀察到這樣的變化。經(jīng)濟(jì)增長率不斷的創(chuàng)出新低，企業(yè)的產(chǎn)品價(jià)格一定要不斷的創(chuàng)出新低，企業(yè)的盈利一定要不斷的創(chuàng)出新低才是一個(gè)合乎直覺合乎經(jīng)驗(yàn)的看法。但是，我們先來看產(chǎn)品價(jià)格的情況。這里的產(chǎn)品價(jià)格我們選取的是工業(yè)生產(chǎn)資料價(jià)格的環(huán)比，從2011年年初一直看到現(xiàn)在，我們很容易看到在價(jià)格環(huán)比波動(dòng)過程中，有很多短期的脈沖，之所以有這么多短期的脈沖，關(guān)鍵的原因是經(jīng)濟(jì)在短周期中有很多沖擊和波動(dòng)。比如美聯(lián)儲(chǔ)的量化寬松比如歐債危機(jī)，這些對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)都造成了短期的沖擊，這些沖擊通常還會(huì)引發(fā)存貨調(diào)整，存貨調(diào)整與這些沖擊疊加在一起就形成了平均來講以3-6個(gè)月為半周期的短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。但是對(duì)我們而言，我們感興趣的焦點(diǎn)不在這些短周期的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，而在它所表現(xiàn)出來的另外的特點(diǎn)。每一輪短周期波動(dòng)完以后，我們觀察產(chǎn)品價(jià)格的底部，觀察產(chǎn)品價(jià)值每一輪下降以后所達(dá)到的底部水平。我們可以清楚的看到，在2012年年底之前，工業(yè)品的價(jià)格在短期之內(nèi)有很多的波動(dòng)，但是每一輪價(jià)格波動(dòng)的底部都比前一輪的底部要更深，這個(gè)與經(jīng)濟(jì)處在下降過程中的基本趨勢(shì)是一致的，與大家直覺和推斷是一致的。但是，2013年以后，這個(gè)情況發(fā)生了很大的變化，2013年年中，工業(yè)品價(jià)格的底部比2012年要更高，2014年上半年，工業(yè)品價(jià)格波動(dòng)的底部比2013年要更高。那大家可能會(huì)講，今年10、11月份這一輪工業(yè)品價(jià)格波動(dòng)的底部比今年年初的底部要更深，跟2013年的底部似乎也相差不太遠(yuǎn)。這種說法無疑是正確的。但是，我們也要知道，在中國工業(yè)品價(jià)格波動(dòng)之中，一個(gè)非常重要的外生的擾動(dòng)因素是石油價(jià)格，而石油價(jià)格與中國自身的需求或者是供應(yīng)波動(dòng)之間的聯(lián)系并不很緊密，但是它對(duì)于整個(gè)工藝品價(jià)格會(huì)產(chǎn)生非常大的影響，而近年以來由于供應(yīng)鏈的沖擊和擾動(dòng)，石油價(jià)格的下跌非常大，但是這一下跌并不表明中國需求出了問題，實(shí)際上站在中國作為一個(gè)原油凈進(jìn)口國的角度來講，我們會(huì)享受到油價(jià)下跌帶來的紅利，所以為了衡量總需求和總供應(yīng)的供需平衡，我們?cè)诩夹g(shù)上可以使用一定的統(tǒng)計(jì)手段剔除油價(jià)影響，就是我們這里看到的這條紅線，如果我們集中觀察這條紅線，我們可以清楚的看到2013年以來盡管工業(yè)品的價(jià)格上下有反復(fù)波動(dòng)，但是這個(gè)波動(dòng)明顯處于向上，今年10月份的底部比這兩個(gè)底部都要高得多，整個(gè)工業(yè)品的價(jià)格剔除油價(jià)以后從去年年中以來是處再一個(gè)明確的上行趨勢(shì)中。整個(gè)經(jīng)濟(jì)增長越來越差，整個(gè)的需求增長率越來越低。為什么價(jià)格不是越來越低，在2013年年中以后反而是越來越高呢？我們把這個(gè)問題暫時(shí)先放在這里，再看一個(gè)同樣相關(guān)的證據(jù)。大家可以說這個(gè)數(shù)據(jù)是你自己算出來的，盡管是基于公開數(shù)據(jù)和簡單的計(jì)算，但是大家說這個(gè)數(shù)據(jù)也許會(huì)被分析員操縱，也許你觀察的視角會(huì)有關(guān)系，那我們?cè)倏戳硗庖粋€(gè)數(shù)據(jù)，這個(gè)數(shù)據(jù)來源是完全不同的。我們看上市公司的銷售凈利率，就是凈利潤除以銷售收入。這里看到兩條線，紅色的線是全部非金融的A股，另外一條是把銀行、石油和石化剔除掉以后，剩下的上市公司的情況，它的銷售凈利率。我們觀察這個(gè)曲線，我們看到的是從2013年年中以來，銷售凈利率有波動(dòng)，但是它是處在一個(gè)向上的趨勢(shì)中的波動(dòng)。把石油、石化和銀行拿掉以后，銷售凈利率在今年年初的底部，比2013年的底部要更高，在今年三季度，它的水平比去年的三季度比過去三年任何時(shí)候都要更高，它非常明確的處再一個(gè)銷售凈利率持續(xù)改善的趨勢(shì)中。即使，我們把石油石化拿進(jìn)來以后看下邊這條紅線，在經(jīng)濟(jì)增長下降，銷售收入增速大幅惡化和下降的背景下，銷售凈利潤相對(duì)銷售收入而言，它的改善趨勢(shì)，即使在這條紅線范圍下也是很清楚的，今年三季度的銷售凈利率是處在過去最高水平，并且今年的底部水平比過去的更高，有波動(dòng)但是處在一個(gè)向上的波動(dòng)中，大家可以說這個(gè)向上的波動(dòng)不是那么顯著，但是最關(guān)鍵的特征是它發(fā)生在銷售收入下降的背景下，產(chǎn)品的價(jià)格在上升。我們還可以從另外兩個(gè)角度進(jìn)一步看這個(gè)問題，還有一個(gè)角度，是我們集中研究制造業(yè)的上市公司，我們研究制造業(yè)上市公司單季度的銷售毛利率，我們也把這個(gè)結(jié)果放在這里，大家可以看得很清楚，因?yàn)橹圃鞓I(yè)是一個(gè)相對(duì)略窄一些的口徑，我們看得非常清楚的是從2013年年初以來，整個(gè)制造業(yè)的銷售凈利率是在非常明顯的持續(xù)爬升，而這一爬升出現(xiàn)在銷售收入下降的背景下。我們?cè)倥e一個(gè)行業(yè)層面的例子，鋼鐵。今年，前10月份跟2013年前10月份相比，2013年前10個(gè)月出鋼產(chǎn)量是8.3%，今年前10個(gè)月出剛產(chǎn)量的折合(音)是2.1%，出鋼產(chǎn)量的增速在急速下降，但是所估算出來的螺紋鋼的噸鋼毛利在今年出鋼大幅度下降的情況下都在改善。今年前10個(gè)月熱軋的毛利比去年顯著的更高。螺紋鋼的毛利比去年略微高一些，但是這發(fā)生在螺紋鋼出鋼產(chǎn)量的增速大幅度下降的背景下。前兩天鋼協(xié)的有關(guān)負(fù)責(zé)人表示了，盡管出鋼產(chǎn)量很低，今年出鋼盈利是三年新高。這些事實(shí)來自于工業(yè)品價(jià)格的事實(shí)，來自于總體上是公司盈利的事實(shí)，來自于制造業(yè)上市公司盈利的事實(shí)，來自于鋼鐵單個(gè)代表性盈利的事實(shí)，清楚的告訴我們，在市場的基本面的深處，在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基本面的深處，正在發(fā)生一些轉(zhuǎn)折性的影響深遠(yuǎn)的變化。大家可以說盈利的改善不是那么顯著，但是如果考慮到經(jīng)濟(jì)增速的下降，如果考慮到銷售收入的下降，這一改善將是極其顯著的，因?yàn)槿绻N售收入不下降，有一些上升，那盈利的改善將是極其顯著的。從直覺上來講，經(jīng)濟(jì)增速越來越低，銷售收入越來越低，為什么盈利還會(huì)回升產(chǎn)品價(jià)格還會(huì)回升？原因只有一個(gè)，在需求下降的背景下，供應(yīng)業(yè)在搜收縮，而進(jìn)入2013年年中以來，供應(yīng)的收縮比供應(yīng)更快。在2012年之前也許需求是10%但是供應(yīng)是15%，所以價(jià)格在掉下來盈利在大幅度惡化。今年需求從10%下降到5%但是供應(yīng)從15%下降到3%，供應(yīng)比需求下降更快，從銷售收入來看整個(gè)增長在放慢，但是盈利已經(jīng)開始在出現(xiàn)上升了。2013年以來，之所以會(huì)出現(xiàn)剛才所看到的一系列變化，核心的原因是經(jīng)濟(jì)在供應(yīng)層面上一直在調(diào)整，并且進(jìn)入2013年以后，供應(yīng)層面的調(diào)整和收縮的速度要更快，比需求下降的速度要更快。所以出現(xiàn)了盈利的改善。經(jīng)濟(jì)在供應(yīng)層面的調(diào)整有什么樣的方式呢？簡單的來講，三種方式。第一種方式，在需求下降的背景下，沒有能力盈利的企業(yè)退出市場，通過破產(chǎn)、關(guān)閉等等方面退出市場，直接造成供應(yīng)的收縮。第二個(gè)方法，在需求下降、盈利下降的背景下，企業(yè)大幅度的削減資本開支，削減固定資產(chǎn)投資。這種行為的影響，是未來供應(yīng)能力的增長一定會(huì)急速放慢，如果現(xiàn)在企業(yè)大幅度削減資本開支，那一兩年以后供應(yīng)能力的增長一定會(huì)急速放慢，第三個(gè)企業(yè)會(huì)在技術(shù)層面、產(chǎn)品層面進(jìn)行調(diào)整，調(diào)整的基本邏輯是想方設(shè)法去提高高毛利產(chǎn)品的比重，想方設(shè)法去壓縮低毛利產(chǎn)品的比重。而這三種方法包括去降低員工的工資包括裁減員工，都構(gòu)成了經(jīng)濟(jì)在供應(yīng)層面的調(diào)整，只要經(jīng)濟(jì)一旦開始下降，經(jīng)濟(jì)必然開始供應(yīng)鏈的調(diào)整，問題的關(guān)鍵只是說什么時(shí)候供應(yīng)鏈的調(diào)整會(huì)超過需求面的調(diào)整，成為主導(dǎo)價(jià)格主導(dǎo)盈利的力量，而從我們現(xiàn)在的數(shù)據(jù)來看，這一轉(zhuǎn)折發(fā)生在2013年的某個(gè)時(shí)候或者是2012年底。為什么會(huì)發(fā)生在2013年的某個(gè)時(shí)候，這一轉(zhuǎn)折點(diǎn)在事前在一定程度上是否可以預(yù)知呢？從我對(duì)歷史數(shù)據(jù)的揣摩來看，一個(gè)簡單的大拇指法則是在宏觀層面上一次投資的高峰加兩年，就是供應(yīng)增長的高峰。在2002年的時(shí)候，整個(gè)經(jīng)濟(jì)周期開始上升，但是投資從底部開始上升出現(xiàn)在2002年的四季度，加兩年就是2004年四季度，在2004年四季度以后我們看到整個(gè)經(jīng)濟(jì)供應(yīng)增長快速的擴(kuò)張，這一擴(kuò)張帶動(dòng)貿(mào)易盈余的上升帶動(dòng)資本市場非常大的變化。最近一次投資擴(kuò)張發(fā)生在2010年下半年到2011年三季度，如果以2011年三季度作為一輪投資的高峰，在供應(yīng)層面上最大的壓力，就是發(fā)生在2013年上半年，在這一意義上來講，在2013年的某個(gè)時(shí)候盈利開始出現(xiàn)一些根本性的轉(zhuǎn)折，用這些簡單的大拇指法則來講在一定程度上是可以預(yù)估出來的。這里我們面臨兩個(gè)基本的問題，第一個(gè)基本的問題是站在現(xiàn)場看2015年甚至看2016年，供應(yīng)是會(huì)繼續(xù)收縮還是會(huì)突然轉(zhuǎn)向擴(kuò)張？我認(rèn)為有比較確定的把握相信，供應(yīng)會(huì)繼續(xù)收縮，原因在于我們剛剛所看到的所強(qiáng)調(diào)的所有供應(yīng)鏈調(diào)整的力量都還沒有耗竭，固定資產(chǎn)投資的增長，上市公司資本開支的增長還看不到，即使現(xiàn)在增長也到兩三年以后才有供應(yīng)的釋放。邊際上確實(shí)有很多企業(yè)熬不下去在退掉，但是這些企業(yè)死掉對(duì)股票市場只是利好，因?yàn)樗馕吨?yīng)鏈的調(diào)整在繼續(xù)進(jìn)行，上市公司的盈利會(huì)繼續(xù)改善。而上市公司通過技術(shù)進(jìn)步的方法提升毛利率，而這一努力在現(xiàn)在仍然在繼續(xù)進(jìn)行。所以我們有比較大的把握相信2015、2016年整個(gè)供應(yīng)鏈的調(diào)整和收縮過程會(huì)繼續(xù)發(fā)生和維持。這是否意味著我們所看到的工業(yè)品價(jià)格上升會(huì)持續(xù)，意味著上市公司的盈利上升過程會(huì)持續(xù)，是否意味著毛利會(huì)持續(xù)。仍然處在一個(gè)收縮中當(dāng)然不那么確定。風(fēng)險(xiǎn)因素在于未來重新出現(xiàn)需求的劇烈下降，并且未來的需求劇烈下降比降低以后的供應(yīng)增長還要更慢，如果說降低以后的供應(yīng)增長下降到3%，需求下降到1%，我們?nèi)匀粫?huì)看到盈利的惡化，仍然會(huì)看到產(chǎn)品價(jià)格的下降，仍然會(huì)看到經(jīng)濟(jì)活動(dòng)很低迷，仍然會(huì)看到市場的表現(xiàn)會(huì)非常的差。如果未來需求出現(xiàn)了劇烈的下降，并且重新下降的供應(yīng)的增長之下，這種風(fēng)險(xiǎn)和可能性我們當(dāng)然無法排除。但是，由于一會(huì)兒我們即將看到的原因，我個(gè)人相信，這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是相對(duì)小概念的事件。在一個(gè)大概率的背景下來看問題，即使需求維持在今年下半年的水平，工業(yè)品價(jià)值的上升、盈利的上升、市場基本面改善的趨勢(shì)，仍然是可以預(yù)期的，除非需求比今年下半年再下一個(gè)臺(tái)階還要差得多，而我個(gè)人認(rèn)為這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是非常小的。在進(jìn)一步討論這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)和趨勢(shì)之前，我們?cè)偬岢鲆粋€(gè)基本的問題。從剛才的一系列數(shù)據(jù)，工業(yè)品的價(jià)格、上市公司的盈利這些情況來看，總體上盈利的底部在2013年的上半年就已經(jīng)出現(xiàn)了，為什么市場拖到2014年的6月份才開始上漲呢？為什么盈利面的改善、基本面的改善在2013年上半年就已經(jīng)很明確的出現(xiàn)了，這個(gè)市場一直要拖到一年半以后大家還感到目瞪口呆的覺得怎么會(huì)轉(zhuǎn)到牛市，怎么一次降息就有五六百點(diǎn)的上漲，為什么市場對(duì)基本面的反應(yīng)會(huì)如此的滯后，會(huì)滯后一年半的時(shí)間呢？這是一個(gè)有價(jià)值的問題，但是，我現(xiàn)在先把這個(gè)問題放在這里，因?yàn)橐粫?huì)兒在討論其他部分的內(nèi)容的時(shí)候我會(huì)回答這些問題。當(dāng)我們討論其他部分的內(nèi)容把這些問題回答清楚以后，我們就會(huì)知道，市場在今年下半年以后轉(zhuǎn)入一個(gè)比較大的上升過程幾乎是必然的，當(dāng)我們把另外一部分的內(nèi)容討論清楚以后我們就會(huì)知道這一點(diǎn)，它與所謂的房地產(chǎn)市場的調(diào)整分流資金，所謂的400點(diǎn)的反彈沒有任何關(guān)系，完全來自于自身的邏輯。我們先把這一部分的內(nèi)容和問題放在這里，來回答另外一個(gè)我剛才提出的問題，就是我們?yōu)槭裁凑J(rèn)為明年需求劇烈下降的風(fēng)險(xiǎn)沒有那么大。我們看幾方面的內(nèi)容，第一個(gè)，看房地產(chǎn)市場。毫無疑問，今年造成經(jīng)濟(jì)下降造成出鋼產(chǎn)量下降、水泥下降，非常關(guān)鍵的一個(gè)拖累力量是房地產(chǎn)市場的下降。房地產(chǎn)的投資活動(dòng)、房地產(chǎn)的新開工面積、房地產(chǎn)的銷售面積在今年出現(xiàn)了劇烈的下降。如果我們以30個(gè)大中城市的成交面積來看，我們可以清楚的看到從2013年11月份到今年7、8月份，成交面積出現(xiàn)了極其劇烈的下降，如果我們以全國面積的增速來看，這一對(duì)比幾乎是同樣清楚的，從2013年的年中到今年二季度到三季度之間，整個(gè)需求的增速在劇烈的下降。房地產(chǎn)銷售的下降，在不太長的時(shí)間之內(nèi)，很快成為房地產(chǎn)投資活動(dòng)以及相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈上需求和投資活動(dòng)的整個(gè)減弱，是今年需求下降及其關(guān)鍵的背景。明年的需求在這個(gè)背景上會(huì)不會(huì)繼續(xù)大幅度下降。我們要問的問題是房地產(chǎn)的銷售向何處去。今年9月份、10月份、11月份包括12月份頭兩個(gè)星期，我們看到房地產(chǎn)成交就像股市一樣，房地產(chǎn)的成交突然結(jié)束下降過程出現(xiàn)了一個(gè)爆發(fā)式的上升，現(xiàn)在絕對(duì)的成交面積，已經(jīng)超過了2013年的高點(diǎn)，從8月份很低迷的狀態(tài)突然銷售出現(xiàn)很大的加速，并且這一加速看起來到現(xiàn)在為止還在繼續(xù)。在全國的數(shù)據(jù)上，轉(zhuǎn)折的表現(xiàn)沒有這么劇烈，但是非常清楚的是同比增速的下降過程已經(jīng)結(jié)束，至少我們有把握說的是房地產(chǎn)在全國的數(shù)據(jù)上，銷售面積同比增速的下降過程已經(jīng)結(jié)束，而如果30個(gè)大中城市在歷史上來看具有一定的領(lǐng)先性，從這些大中城市的情況來看，在成交面積上市場在快速恢復(fù)，我曾經(jīng)講過房地產(chǎn)恢復(fù)發(fā)生在今年四季度是大概率的事件，在今年10月份我們清楚的看到這一轉(zhuǎn)折。這張圖上我們看到的是房地產(chǎn)銷售面積與房地產(chǎn)投資之間的關(guān)系。我們看到房地產(chǎn)的銷售比較穩(wěn)定的領(lǐng)先于房地產(chǎn)投資的波動(dòng)，領(lǐng)先的時(shí)間周期大概是3-6個(gè)月。即使對(duì)2012年以來這輪房地產(chǎn)市場的調(diào)整而言，對(duì)于同樣的房地產(chǎn)銷售面積的上升和下降，房地產(chǎn)投資活動(dòng)波動(dòng)的彈性在下降，波動(dòng)彈性在下降是因?yàn)榇蠹覍?duì)房地產(chǎn)市場總體上開始看空，所以，同樣的銷售面積的上升，投資的上升的幅度下來了，同樣的銷售面積的下降投資的下降幅度要更大，彈性在下降，但是波動(dòng)的方向仍然很清楚的表現(xiàn)出高度的同步性。所以，如果我們觀察房地產(chǎn)市場，從房地產(chǎn)的成交和他與投資的歷史關(guān)系來講，我們可以說由房地產(chǎn)的下降所帶動(dòng)的經(jīng)濟(jì)的下降過程還沒有結(jié)束。但是它正在接近尾聲，它在明年二季度以后，這一下降的力量一定會(huì)耗竭，甚至還會(huì)略早一些。如果以這一歷史關(guān)系來看，它在明年4月份以后，這一下降的力量就會(huì)耗竭，就會(huì)轉(zhuǎn)入上升過程，盡管上升的幅度會(huì)很溫和，這是第一個(gè)原因，是我們已經(jīng)看到了房地產(chǎn)市場的回暖，并且由此以比較大的概率可以推斷明年4月份以后由此帶動(dòng)的經(jīng)濟(jì)下降的力量就會(huì)耗竭。

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