人民幣上周連續(xù)三天主動(dòng)大幅貶值，此后人民幣匯率漸漸企穩(wěn)。央行官員為此表示不存在人民幣匯率持續(xù)貶值的基礎(chǔ)，此前人民幣中間價(jià)與市場(chǎng)匯率的偏離幅度大約3%，已經(jīng)得到校正。央行研究局首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿更直言，人民幣貶值的一次性調(diào)整結(jié)束，未來(lái)人民幣匯率出現(xiàn)跳躍式調(diào)整的可能性大幅下降，在未來(lái)一段時(shí)間里人民幣更有可能是雙向波動(dòng)。

其實(shí)，看看今年上半年的人民幣匯率走勢(shì)就清楚了，不僅人民幣兌換美元的匯率穩(wěn)定，貶值與升值都處于對(duì)稱狀態(tài)。這體現(xiàn)出中國(guó)匯率政策就是要讓人民幣對(duì)美元匯率處于平衡狀態(tài)，并隨美元強(qiáng)勢(shì)而強(qiáng)勢(shì)。這就是為何中國(guó)進(jìn)出口大跌，而與人民幣匯率變化沒(méi)有太多關(guān)系的緣故。可見(jiàn)，這次人民幣匯率中間價(jià)的調(diào)整只是為了應(yīng)對(duì)已變化了的全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，增強(qiáng)人民幣匯率彈性及加快人民幣匯率形成機(jī)制的市場(chǎng)化改革，而并非想通過(guò)人民幣匯率的貶值來(lái)刺激我國(guó)的出口，更何況人民幣匯率貶值并不是一種趨勢(shì)。

查看各國(guó)的最新統(tǒng)計(jì)，出口衰退是今年的全球性現(xiàn)象。已有的數(shù)據(jù)顯示，今年1至5月，出口衰退最為嚴(yán)重的地區(qū)是歐洲，法國(guó)衰退了16.8%、意大利衰退了15.7%、德國(guó)衰退了14.2%。這很可能與希臘金融風(fēng)暴對(duì)歐洲嚴(yán)重的沖擊有關(guān)，再加上國(guó)際油價(jià)及全球大宗商品價(jià)格下跌導(dǎo)致下游產(chǎn)品價(jià)格走低所致。這也連帶嚴(yán)重打擊大量向歐洲出口的國(guó)家，比如，1至6月印度出口衰退16.0%、巴西衰退14.7%、馬來(lái)西亞衰退13.7%、新加坡衰退13.1%、印尼衰退11.9%。連美國(guó)今年前5月的出口也衰退了5.1%，日本更衰退7.8%。只有我國(guó)的出口盡管增長(zhǎng)有所下降，但就全球來(lái)說(shuō)，我國(guó)的出口增速降幅是最小的。因此，我國(guó)的出口增速下降并非是人民幣強(qiáng)勢(shì)的問(wèn)題。

只是，在人民幣貶值預(yù)期強(qiáng)化的大背景下，此次人民幣貶值引發(fā)了亞洲區(qū)內(nèi)各國(guó)貨幣競(jìng)相貶值、大宗商品價(jià)格暴跌、黃金等避險(xiǎn)資產(chǎn)回升的連鎖反應(yīng)。瑞信、摩根士丹利、巴克萊等多家國(guó)際投行分析認(rèn)為，人民幣還將進(jìn)一步貶值。巴克萊更認(rèn)為人民幣匯率被高估18%。他們的模型包含了購(gòu)買力平價(jià)、歷史估值以及相對(duì)勞動(dòng)生產(chǎn)率、貿(mào)易條件、政府支出占GDP比重等基本面變化，還考量了凈國(guó)外資產(chǎn)頭寸等。他們的分析師已將年底人民幣兌換美元匯率目標(biāo)價(jià)從6.35上調(diào)至6.8。這一連串強(qiáng)烈反應(yīng)，是我國(guó)央行始料不及的。如果這樣的預(yù)期長(zhǎng)期存在，對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的沖擊肯定不會(huì)小。

而這次人民幣主動(dòng)貶值影響最大的，估計(jì)還不在于全球市場(chǎng)對(duì)人民幣兌換美元是否能企穩(wěn)在6.4:1左右抱有疑慮，而是在我國(guó)香港特區(qū)及臺(tái)灣地區(qū)的人民幣離岸市場(chǎng)的人民幣存款受到極大沖擊。因?yàn)?，人民幣匯率一下貶值5%，基本上把離岸市場(chǎng)人民幣存款的一年利息收益消弭了，這促使那些離岸市場(chǎng)人民幣持有者紛紛減持人民幣及人民幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)。如果這種趨勢(shì)形成，則不僅人民幣離岸市場(chǎng)會(huì)逐漸萎縮，而且也可能會(huì)讓一些把人民幣作為外匯儲(chǔ)備的國(guó)家減持人民幣。這顯然與我國(guó)政府這些年來(lái)致力推行的人民幣國(guó)際化的努力方向南轅北轍。

還有，據(jù)報(bào)，因?yàn)闇罟墒械木薹鹗?，躋身全球400富豪榜的中國(guó)富翁在7月?lián)p失了接近1000億美元，如今人民幣貶值又使他們?cè)僭庵負(fù)?。全?00富豪榜中的27名中國(guó)人在8月10日至12日總計(jì)損失達(dá)120億美元。所以，這次人民幣貶值，也讓不少人擔(dān)心這可能成為人民幣長(zhǎng)期貶值的開始。同樣，在中國(guó)香港及臺(tái)灣地區(qū)，有些投資者也正在找機(jī)會(huì)減持人民幣及人民幣資產(chǎn)。

這次人民幣貶值，也對(duì)海外負(fù)債比較高的中國(guó)企業(yè)帶來(lái)巨大的沖擊及影響。因?yàn)樽悦绹?guó)金融危機(jī)以來(lái)，隨著美國(guó)量寬政策，利率低到歷史最低水平，從而使得大量的新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的企業(yè)大量向海外舉債或向海外銀行借入美元。國(guó)際清算銀行的數(shù)據(jù)顯示，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的非金融企業(yè)負(fù)債占GDP的比重由2009年67%上升到2014年的83%。而在以美元為主導(dǎo)的外幣市場(chǎng)借貸最為活躍的是中國(guó)企業(yè)。在這一時(shí)間，中國(guó)企業(yè)海外負(fù)債占GDP的比重由2009年7%上升到2014年44%，總額在11000億美元以上。這次人民幣貶值對(duì)這些海外債務(wù)比較高的企業(yè)來(lái)說(shuō)，已造成了巨大沖擊及其債務(wù)成本大幅上升。

在以信用貨幣美元為主導(dǎo)的國(guó)際貨幣體系下，一國(guó)與另一國(guó)之間貨幣的匯率基本上是國(guó)家利益博弈的結(jié)果，存在多邊因素的考量。從這個(gè)角度說(shuō)，人民幣的匯率邊界到底在哪里，目前還是不能確定的。

因此，要讓人民幣匯率真正踏上企穩(wěn)之路，消除國(guó)際市場(chǎng)對(duì)人民幣將進(jìn)一步貶值的心理估計(jì)，預(yù)期管理也就成了人民幣貶值企穩(wěn)后最為重要的一環(huán)。就此而言，央行無(wú)疑還有太多的急務(wù)要處理。

（作者系中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所研究員）