新三板流動(dòng)性嚴(yán)重匱乏

　　今年7月22日，新三板迎來(lái)歷史性時(shí)刻，當(dāng)日掛牌公司總數(shù)達(dá)到2811家，首次超過(guò)滬深交易所上市公司總和，被視為新三板發(fā)展新的里程碑。然而，與新三板掛牌公司數(shù)量突飛猛進(jìn)形成鮮明對(duì)比的是，新三板正面臨流動(dòng)性嚴(yán)重不足的尷尬局面。

　　在今年4月三板成指和三板做市創(chuàng)新高后，隨著連續(xù)近3個(gè)月的斷崖式下跌，新三板交易量也陷入低迷，日成交額從此前最高的52億元跌至7月份日均3-4億元水平，7月31日新三板市場(chǎng)成交金額僅為2.46億元，創(chuàng)下5個(gè)月以來(lái)新低，甚至不如一只A股一天的成交額；此外，7月份新三板成交額占總市值平均比率僅為0.068%，而主板7月份成交額占總市值平均比率為2.1%，新三板僅為主板的3%，對(duì)比之下，新三板市場(chǎng)換手率極低，正遭遇流動(dòng)性困境。

　　新三板市場(chǎng)的低迷以及流動(dòng)性的嚴(yán)重不足，一定程度上影響到了掛牌公司的正常融資。行情的急速變臉，讓新三板市場(chǎng)參與各方叫苦不迭，本輪下跌中，一些做市商和機(jī)構(gòu)手中的籌碼也出現(xiàn)不同程度的浮虧。從4-6月份的情況來(lái)看，協(xié)議交易方式共有862家，131家出現(xiàn)破發(fā)，破發(fā)率為15.2%；做市交易方式共有262家，65家出現(xiàn)破發(fā)，破發(fā)率為24.81%。從今年以來(lái)的增發(fā)預(yù)案和實(shí)施情況來(lái)看，特別從5、6、7月份情況看，新三板企業(yè)融資低于預(yù)期的情況愈發(fā)普遍，融資受阻情況越來(lái)越突出。

　　回顧近兩年新三板市場(chǎng)的發(fā)展歷程，不難發(fā)現(xiàn)政策一直是市場(chǎng)發(fā)展的主要推力。2014年，新三板正式迎來(lái)大發(fā)展的時(shí)代，從1月初的大幅擴(kuò)容到5月份新交易系統(tǒng)上線，再到8月底做市交易制度的正式推出，新三板市場(chǎng)迅速成為整個(gè)資本市場(chǎng)的關(guān)注焦點(diǎn)。2015年初，在新三板市場(chǎng)經(jīng)歷2014年的跨越式發(fā)展后，市場(chǎng)參與者普遍預(yù)期“新三板新政”將得到延續(xù)，諸如市場(chǎng)分層、降低投資者門檻、完善轉(zhuǎn)板制度、推出競(jìng)價(jià)交易等政策有望陸續(xù)出臺(tái)，潛在的政策紅利預(yù)期致使市場(chǎng)熱度不斷升溫，在此背景下，新三板市場(chǎng)出現(xiàn)了2015年1月到4月的大幅上漲行情。然而，過(guò)熱的情緒并不利于市場(chǎng)的健康發(fā)展。為規(guī)范市場(chǎng)秩序、保持市場(chǎng)健康發(fā)展，股轉(zhuǎn)公司開(kāi)始加大對(duì)違規(guī)交易、墊資開(kāi)戶等行為的監(jiān)管力度，市場(chǎng)交易開(kāi)始降溫。隨后，市場(chǎng)對(duì)于制度紅利的政策預(yù)期不明朗，加上受到主板在6、7月份的大幅下跌拖累，導(dǎo)致了新三板市場(chǎng)人氣渙散，流動(dòng)性持續(xù)收縮。目前，新三板的流動(dòng)性問(wèn)題已逐步影響到了市場(chǎng)的正常交易，甚至出現(xiàn)了企業(yè)融資受阻的問(wèn)題，而解決流動(dòng)性問(wèn)題的關(guān)鍵，則被寄予厚望在政策上。

　　股票供給快速增長(zhǎng)

　　參與資金則極為有限

　　當(dāng)前新三板市場(chǎng)的流動(dòng)性困局，根本上是股票供給的快速增長(zhǎng)與市場(chǎng)參與資金極為有限之間的矛盾所致。從政策層面上來(lái)說(shuō)，最直接的解決方法就是通過(guò)分層實(shí)現(xiàn)差異化管理、降低投資者的準(zhǔn)入門檻。事實(shí)上，個(gè)人投資者500萬(wàn)的金融資產(chǎn)開(kāi)戶起點(diǎn)偏高，新三板市場(chǎng)合格投資者（除去掛牌公司原有股東之后）數(shù)量嚴(yán)重偏少。隨著新三板市場(chǎng)的快速發(fā)展與多年運(yùn)行，投資者對(duì)新三板市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)逐步深入，普遍認(rèn)為有降低投資者門檻的必要性與可行性。

　　新三板作為我國(guó)構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)的基石，擔(dān)負(fù)著為創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)、成長(zhǎng)型中小微企業(yè)提供直接融資渠道的重任。其中，新三板的分層制度一直被市場(chǎng)寄予厚望，尤其在做市交易制度推出之后，競(jìng)價(jià)交易在2015年推出的呼聲越來(lái)越高。競(jìng)價(jià)交易作為市場(chǎng)分層中最具活力的交易制度，有望為新三板市場(chǎng)帶來(lái)大量的流動(dòng)性和豐富的投資機(jī)會(huì)。目前競(jìng)價(jià)交易出臺(tái)延遲，在一定程度上打擊了市場(chǎng)的信心，在市場(chǎng)流動(dòng)性緊缺的當(dāng)下，政策預(yù)期的不穩(wěn)定更加劇了市場(chǎng)的動(dòng)蕩。

　　除了市場(chǎng)分層制度，轉(zhuǎn)板制度亦被視為新三板市場(chǎng)的一大亮點(diǎn)。國(guó)務(wù)院《關(guān)于全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問(wèn)題的決定》指出：“在全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌的公司，達(dá)到股票上市條件的，可以直接向證券交易所申請(qǐng)上市交易”。目前，新三板轉(zhuǎn)板制度具體操作尚未明晰，已“轉(zhuǎn)板”企業(yè)都是先從新三板退出掛牌，然后重新申請(qǐng)上市，與企業(yè)直接申請(qǐng)IPO相比并沒(méi)有較大的差別。

　　采取多種措施

　　改變流動(dòng)性困局

　　在新三板市場(chǎng)快速擴(kuò)容、掛牌公司數(shù)量大幅增加的大背景下，提供與市場(chǎng)體量相匹配的流動(dòng)性、合理維持市場(chǎng)交易活躍度是保證新三板市場(chǎng)得以持續(xù)健康發(fā)展的必要前提。

　　如何解決市場(chǎng)流動(dòng)性問(wèn)題？可以通過(guò)內(nèi)外結(jié)合的方法來(lái)突破此困局。

　　首先，可結(jié)合分層考慮適時(shí)降低投資者的準(zhǔn)入門檻，增加市場(chǎng)參與者數(shù)量，吸引更多資金進(jìn)場(chǎng)。從風(fēng)險(xiǎn)控制角度，增加市場(chǎng)內(nèi)部分層，加強(qiáng)掛牌公司信息披露，嚴(yán)厲打擊財(cái)務(wù)造假、股價(jià)操縱等違規(guī)行為，或許能從源頭上降低投資者的風(fēng)險(xiǎn)。適度降低500萬(wàn)的資產(chǎn)門檻，并不會(huì)明顯降低市場(chǎng)參與者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，同時(shí)還能為市場(chǎng)提供更多的流動(dòng)性。

　　其次，加快完善新三板市場(chǎng)機(jī)制，適時(shí)推出分層管理和競(jìng)價(jià)交易、出臺(tái)轉(zhuǎn)板制度的具體規(guī)則等措施，不僅有利于為掛牌公司提供一個(gè)良好的融資、成長(zhǎng)生態(tài)圈，也有利于吸引更多的場(chǎng)外投資者進(jìn)場(chǎng)，增加市場(chǎng)交易的活躍程度。通過(guò)增加新三板市場(chǎng)的深度和廣度，才能真正構(gòu)建起一個(gè)企業(yè)和投資者之間的高效投融資平臺(tái)，從而有效解決中小微企業(yè)直接融資問(wèn)題，助推“大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新”的有效實(shí)施。（東莞證券羅貽芬）