編者按：A股始于6月15日的這輪調(diào)整，至7月8日上證綜指已跌去1600余點(diǎn)，堪稱史無(wú)前例。引發(fā)這輪調(diào)整的原因很多，監(jiān)管層應(yīng)對(duì)動(dòng)作也不斷，而如何從制度層面去反思當(dāng)下的中國(guó)股市，實(shí)則應(yīng)該受到監(jiān)管層、投資者的更多關(guān)注。中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)推出《暴跌后的反思》系列報(bào)道，邀證券專家共同探討有關(guān)中國(guó)股市的制度建設(shè)，理性思辨、集結(jié)智慧，以期中國(guó)股市之更好明天。

中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)7月13日訊(記者 張恒劉小菲)A股在今年6月12日沖上5178點(diǎn)高位后，開(kāi)始了大幅劇烈調(diào)整，在此背景下，有關(guān)中國(guó)股市制度建設(shè)的話題再度引發(fā)關(guān)注。

正如證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)所寫的“維護(hù)市場(chǎng)公開(kāi)、公平、公正，維護(hù)投資者特別是中小投資者合法權(quán)益，促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展”，與此宗旨相關(guān)的股市制度建設(shè)，是一個(gè)長(zhǎng)期過(guò)程。此輪暴跌中，中小投資者成為虧損重災(zāi)區(qū)，股票現(xiàn)行T+1交易制度的諸多弊端備受詬病。

股市交易制度需要與時(shí)俱進(jìn)

實(shí)際上，A股此前也是實(shí)施過(guò)T+0交易制度。

1992年5月，上交所在取消漲跌幅限制后實(shí)行股票T+0交易制度(即當(dāng)日買入股票可以當(dāng)日賣出的交易方式)。隨后，1993年11月深交所也取消了T+1交易，實(shí)施T+0交易。

但是，由于當(dāng)時(shí)股票市場(chǎng)各方面條件不成熟、監(jiān)管缺乏經(jīng)驗(yàn)，T+0交易使得股市過(guò)度投機(jī)現(xiàn)象比較嚴(yán)重，因此，管理層在1995年1月1日開(kāi)始取消股票的T+0交易，改為T+1交易。該交易制度實(shí)施至今。

對(duì)此，知名財(cái)經(jīng)評(píng)論家葉檀對(duì)中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)表示，T+1的推出是源于中國(guó)資本市場(chǎng)的不成熟，市場(chǎng)處于急劇震蕩是常態(tài)，然而“即使是在推出T+1之后，市場(chǎng)的震蕩并沒(méi)有緩解，因此，目前這樣一種交易模式存在的理由并不充分，應(yīng)該有所改變?！?/p>

葉檀進(jìn)一步指出，T+1交易無(wú)法讓投資者在最快的時(shí)間內(nèi)鎖定風(fēng)險(xiǎn)，這對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)是不公平的，甚至可以認(rèn)為是“一部分人拿著鋒利的工具來(lái)屠殺另一部分人”。

以2013年光大烏龍指事件為例，由于不能進(jìn)行T+0操作，投資者只能眼睜睜地看著自己賬面的投資損失一步步增加而無(wú)能為力?！翱梢哉f(shuō)，光大烏龍指事件把當(dāng)前的T+1交易機(jī)制的弊端暴露無(wú)遺。”有分析人士如是評(píng)論。而在A股本輪調(diào)整中，投資者受到T+1交易制度的束縛，既不能及時(shí)止損，也擔(dān)心大盤繼續(xù)下跌而不敢入場(chǎng)抄底，市場(chǎng)活躍度和交易靈活度都受到限制。

獨(dú)立財(cái)經(jīng)評(píng)論員侯寧同樣認(rèn)為，T+1交易的初衷是打擊過(guò)度投機(jī)，但實(shí)際上改變不了股市牛熊本質(zhì)，只能延緩時(shí)間。侯寧舉例說(shuō)明，在7年的大熊市中，雖然有T+1交易制度護(hù)航，但中國(guó)的換手率依然全球第一，這說(shuō)明該制度并沒(méi)有杜絕和限制住操縱和投機(jī)，莊家完全可以通過(guò)時(shí)間換空間的、用連續(xù)多日拉升的方式將股價(jià)拉高。

除了T+1交易制度本身的即時(shí)糾錯(cuò)功能缺失外，與股指期貨T+0、港股市場(chǎng)T+0的交易制度的不對(duì)等也受到專家詬病。

北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院金融系副主任、中國(guó)金融研究中心副主任呂隨啟在接受中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)采訪時(shí)指出，中國(guó)資本市場(chǎng)現(xiàn)存的股票“T+1”、但股指期貨“T+0”的交易制度極度不合理。

對(duì)此，呂隨啟作了闡述。其認(rèn)為，中國(guó)股指期貨設(shè)置的門檻把中小投資者擋在門外，只能進(jìn)行股票現(xiàn)貨交易，當(dāng)天投資買入一旦失誤，即使知道錯(cuò)了也沒(méi)法賣出糾錯(cuò)。而機(jī)構(gòu)大戶可以憑借股指期貨T+0的優(yōu)勢(shì)及時(shí)買進(jìn)賣出對(duì)沖保值，這樣既可以拉高誘多套牢散戶，也可以砸盤拋出及時(shí)出逃。

呂隨啟認(rèn)為，T+1交易制度讓散戶處在“任人宰割”的劣勢(shì)地位，與“公平的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)”及“市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的公平”都是相悖的。

專家：建設(shè)開(kāi)放的資本市場(chǎng) T+0勢(shì)在必行

當(dāng)前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)型升級(jí)的關(guān)鍵時(shí)期，資本市場(chǎng)也朝著不斷開(kāi)放的趨勢(shì)發(fā)展。隨著滬港通實(shí)施、深港通或于年內(nèi)推出、內(nèi)地香港基金互認(rèn)7月1日實(shí)施等一系列舉措，表明中國(guó)正在穩(wěn)健、逐步地放開(kāi)資本市場(chǎng)。

7月2日，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)在法國(guó)圖盧茲的中法工商峰會(huì)上表示，要培育公開(kāi)透明、長(zhǎng)期穩(wěn)定健康發(fā)展的資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)，不斷鞏固中國(guó)經(jīng)濟(jì)向好基礎(chǔ)。今年3月份，央行行長(zhǎng)周小川也曾表示，中國(guó)的資本市場(chǎng)將會(huì)更加開(kāi)放。

而T+0交易制度正適用于建設(shè)開(kāi)放、穩(wěn)定的資本市場(chǎng)。一方面，T+0交易可以提高定價(jià)效率，通過(guò)買賣博弈能夠使價(jià)格最優(yōu)；另一方面，T+0交易提高了市場(chǎng)交易效率，降低了市場(chǎng)交易成本。此外，T+0交易有利于與股指期貨交易實(shí)現(xiàn)無(wú)縫對(duì)接，使股票現(xiàn)貨市場(chǎng)與股指期貨市場(chǎng)緊密結(jié)合，更好地發(fā)揮股指期貨套期保值規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的作用。

作為T+0的堅(jiān)定支持者，全國(guó)政協(xié)委員、中央財(cái)經(jīng)大學(xué)證券期貨研究所所長(zhǎng)賀強(qiáng)在2010年、2012年、2014年和2015年的兩會(huì)上均提交了關(guān)于恢復(fù)T+0交易的提案。賀強(qiáng)指出，隨著我國(guó)股市的不斷發(fā)展和完善，T+1交易的某些弊端也日益顯露，尤其是滬港通開(kāi)通后，大陸股市T+1交易與香港股市T+0交易無(wú)法全面對(duì)接，同時(shí)，股市現(xiàn)貨的T+1交易與股指期貨的T+0交易無(wú)法匹配，難以發(fā)揮股指期貨套期保值的作用。

對(duì)于中國(guó)資本市場(chǎng)與國(guó)際接軌方面，侯寧認(rèn)為，T+0交易制度不僅是國(guó)際市場(chǎng)通行的做法，也是投資者自由交易的基本權(quán)利，理應(yīng)得到尊重?！爸袊?guó)股市要與國(guó)際接軌，應(yīng)該從取消T+1交易開(kāi)始。”侯寧如是說(shuō)。

監(jiān)管層常說(shuō)，要堅(jiān)決保護(hù)投資者特別是中小投資者合法權(quán)益。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，保護(hù)中小投資者合法權(quán)益的第一要?jiǎng)?wù)，應(yīng)當(dāng)是將交易自由權(quán)還給投資者，只有交易自由才能使得投資者的自我保護(hù)落到實(shí)處，避免不必要的投資損失。

北京工商大學(xué)證券期貨研究所所長(zhǎng)胡俞越在接受采訪時(shí)表示，T+0是國(guó)際通用的股票交易模式，中國(guó)資本市場(chǎng)要想與國(guó)際接軌，T+0模式的恢復(fù)勢(shì)在必行。

中銀國(guó)際控股首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究部全球主管程漫江也認(rèn)為，隨著國(guó)內(nèi)證券業(yè)務(wù)、品種的逐漸豐富并與成熟市場(chǎng)不斷靠攏，核心交易制度向成熟資本市場(chǎng)看齊將是發(fā)展的大方向，股市全面恢復(fù)T+0交易只是時(shí)間問(wèn)題。

在市場(chǎng)平穩(wěn)情況下恢復(fù)T+0

對(duì)于如何恢復(fù)T+0交易，各方專家也提出了各自的看法。

賀強(qiáng)認(rèn)為，為順利推出股市T+0交易，一方面要對(duì)股市T+0交易樹(shù)立正確的認(rèn)識(shí)，加強(qiáng)投資者風(fēng)險(xiǎn)教育工作；另一方面，賀強(qiáng)建議管理層對(duì)股市T+0交易進(jìn)行充分深入的研究，制定有關(guān)T+0交易的交易規(guī)則及監(jiān)管措施，做好推出股市T+0交易的準(zhǔn)備工作。賀強(qiáng)建議，應(yīng)當(dāng)在大盤藍(lán)籌股推出T+0交易，以此作為過(guò)度、取得經(jīng)驗(yàn)，之后才在股票市場(chǎng)中全面實(shí)行T+0交易。

而上交所理事長(zhǎng)桂敏杰曾在公開(kāi)場(chǎng)合多次表示，推出T+0交易制度不存在技術(shù)障礙，并且大盤藍(lán)籌股實(shí)行T+0交易制度的條件也已經(jīng)成熟。

針對(duì)目前A股市場(chǎng)的調(diào)整現(xiàn)狀，胡俞越對(duì)中國(guó)網(wǎng)財(cái)經(jīng)記者表示，T+0的交易一旦恢復(fù)，在風(fēng)險(xiǎn)得到釋放的同時(shí)，市場(chǎng)的波動(dòng)有可能會(huì)更加劇烈，因此，T+0模式在目前股市大幅調(diào)整的情況下，馬上恢復(fù)的可能性不大，需要在牛市或者市場(chǎng)平穩(wěn)的情況下進(jìn)行。