【延伸閱讀】梁紅：股市最大的危險(xiǎn)是共識(shí)

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　　港股level2十檔行情 實(shí)時(shí)翻看機(jī)構(gòu)底牌(免安裝)

　　文/新浪財(cái)經(jīng)意見(jiàn)領(lǐng)袖專(zhuān)欄(微信公眾號(hào)kopleader)專(zhuān)欄作家 梁紅

　　在分析投資的風(fēng)險(xiǎn)和收益時(shí)，有一個(gè)很簡(jiǎn)單的視角：大家都認(rèn)為對(duì)的、共識(shí)時(shí)間很長(zhǎng)的東西是非常危險(xiǎn)的。共識(shí)時(shí)間長(zhǎng)了，表現(xiàn)的方式是什么——有些股票大家都很少持有了，人員也不投入了。當(dāng)共識(shí)發(fā)生轉(zhuǎn)變的時(shí)候，就容易發(fā)生“踩踏”。

　　股市最大的危險(xiǎn)是共識(shí)

　　我常常想，我們這些投行的經(jīng)濟(jì)學(xué)家是干嗎的？我們搞宏觀經(jīng)濟(jì)研究，但又是市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家。有時(shí)別人說(shuō)我們高大上，對(duì)政策有影響等等，但我們常常問(wèn)自己：我們看家吃飯的本領(lǐng)究竟是什么？我覺(jué)得應(yīng)該是運(yùn)用經(jīng)濟(jì)學(xué)框架和理論，對(duì)經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)未來(lái)的變動(dòng)做出前瞻性預(yù)測(cè)或推測(cè)的能力，在市場(chǎng)上我們需要不斷的提出前瞻性的觀點(diǎn)才有價(jià)值，而且前瞻性的觀點(diǎn)一定是可以被未來(lái)發(fā)生的市場(chǎng)活動(dòng)檢驗(yàn)對(duì)錯(cuò)的。

　　泡沫就是“其實(shí)我不懂”

　　我個(gè)人非常不喜歡用泡沫這兩個(gè)字，因?yàn)槲艺J(rèn)為用泡沫來(lái)解釋市場(chǎng)等同于是表示我其實(shí)不知道發(fā)生了什么。這兩個(gè)字可以讓我們逃避解釋和理解的責(zé)任，因?yàn)槲也荒芨嬖V大家泡沫是什么時(shí)候起來(lái)的，為什么會(huì)起來(lái)，也不能告訴大家泡沫到了哪個(gè)階段，它會(huì)什么時(shí)候、以什么方式破裂。

　　究竟什么是泡沫？沒(méi)有一個(gè)清晰的定義。經(jīng)濟(jì)學(xué)家們因?yàn)槎x不清的爭(zhēng)論可以給自己找到很多的工作。比如2003年我剛加入這個(gè)行業(yè)的時(shí)候，一開(kāi)始的討論就是中國(guó)經(jīng)濟(jì)是否過(guò)熱，但是沒(méi)有一個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家給出一個(gè)清楚的定義，到底什么叫經(jīng)濟(jì)過(guò)熱。

　　因此大家可以隨意爭(zhēng)論，最后似乎都可以說(shuō)自己說(shuō)對(duì)了。后來(lái)就討論中國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)不會(huì)硬著陸，但是又從來(lái)沒(méi)有定義過(guò)什么叫硬的、什么叫軟的著陸?，F(xiàn)在很多人熱衷討論新常態(tài)，大家可以自說(shuō)自話，然而到底什么叫新常態(tài)呢？又不是一個(gè)很清楚的概念。眼下A股市場(chǎng)大幅上漲之后，有些評(píng)論者開(kāi)始各種關(guān)于泡沫的評(píng)論，在我看來(lái)，很多人在用“泡沫”兩個(gè)字來(lái)掩飾“其實(shí)我不懂”，或者“我不想搞懂”。

　　宏觀分析師做什么

　　一個(gè)合格的宏觀分析師需要一個(gè)好的理論分析的框架，還需要不斷學(xué)習(xí)，不斷修正自己的認(rèn)知。但最難的是通過(guò)這個(gè)理論思維框架去提出一個(gè)清楚的、可檢驗(yàn)的、可能對(duì)也可能錯(cuò)的、前瞻性的觀點(diǎn)， 并且隨著時(shí)間的推移，對(duì)的時(shí)候能比錯(cuò)的時(shí)候多。泡沫這個(gè)東西是無(wú)法清晰定義的，也就無(wú)法清楚地檢驗(yàn)，不是合適的分析對(duì)象。

　　另外，我們也不能提一個(gè)不可能錯(cuò)的觀點(diǎn)。我常講最簡(jiǎn)單的正確觀點(diǎn)叫人都是會(huì)死的，這個(gè)觀點(diǎn)很對(duì)，但在市場(chǎng)上沒(méi)有任何價(jià)值。市場(chǎng)需要的有價(jià)值的判斷是這個(gè)人可能會(huì)什么時(shí)候死，因?yàn)槭裁此?。我們需要產(chǎn)生這樣的可被市場(chǎng)檢驗(yàn)對(duì)錯(cuò)的前瞻性觀點(diǎn)，這是我們做宏觀研究，做市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)學(xué)家最難的任務(wù)。

　　首先，我們自己要相信事務(wù)是有邏輯的，有規(guī)律可循的，可以闡述的；第二，這個(gè)框架和邏輯是可以用過(guò)去發(fā)生的事情來(lái)檢驗(yàn)的，即至少能用這個(gè)框架來(lái)解釋過(guò)去，然后才可能用這個(gè)框架來(lái)推測(cè)未來(lái)。如果它不能有效解釋過(guò)去，這個(gè)框架就是錯(cuò)的，而且是一票否決，即一個(gè)反例就能推翻結(jié)論。

　　所以市場(chǎng)的分析師需要一直從理論中、從市場(chǎng)中學(xué)習(xí)。最難的學(xué)習(xí)是兩樣?xùn)|西，歷史和中國(guó)的現(xiàn)狀。

　　首先，歷史的參考系夠不夠長(zhǎng)？我們這行犯的最多的錯(cuò)誤是拉一條五年的時(shí)間序列，然后說(shuō)可以得出結(jié)論了。那如果我們把時(shí)間序列拉回去十年、二十年，這些結(jié)論還成立嗎？一百年，兩百年呢？我們要對(duì)曾經(jīng)發(fā)生的事情有非常深的了解和理解才行。

　　第二，是對(duì)中國(guó)和對(duì)世界的了解。我常常發(fā)現(xiàn)在我的同行里，有的對(duì)中國(guó)很了解，但對(duì)外面的世界不了解。比如2008年和2009年的時(shí)候，國(guó)內(nèi)的分析師犯了很大的失誤，就是因?yàn)榈凸懒嗣绹?guó)發(fā)生的事情對(duì)中國(guó)的影響。

　　同樣，很多時(shí)候觀察海外，我們有沒(méi)有想過(guò)把中國(guó)的變量加進(jìn)去會(huì)是什么樣的結(jié)果？中國(guó)不小了，在過(guò)去十幾年里，邊際上一直是影響世界經(jīng)濟(jì)的第一變量。怎么把這些因素綜合起來(lái)得出對(duì)的時(shí)候比錯(cuò)的時(shí)候多的推測(cè)，這是經(jīng)濟(jì)學(xué)家們面臨的挑戰(zhàn)。

　　最大的危險(xiǎn)是共識(shí)

　　我們?cè)?013年底的時(shí)候，對(duì)2014年的中國(guó)股市提出了三個(gè)判斷：

　　第一，2014年A股和港股都會(huì)在四年之后第一次在指數(shù)上有兩位數(shù)字的正回報(bào)；

　　第二，中國(guó)的A股和港股會(huì)四年之后第一次跑贏其他主要的股票市場(chǎng)；

　　第三，相對(duì)跑贏的板塊是傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)中的大盤(pán)藍(lán)籌國(guó)企股，即在此之前四年大家竭力規(guī)避的舊經(jīng)濟(jì)板塊，也就是所謂的屌絲逆襲。

　　事后看市場(chǎng)其實(shí)比我們推測(cè)的走得還遠(yuǎn)。如果沒(méi)有最后一個(gè)關(guān)于板塊的判斷，可能有人還可以說(shuō)我們是拍腦袋拍出來(lái)的，但是在這些推斷背后其實(shí)是有很深的想法的。我認(rèn)為在分析投資的風(fēng)險(xiǎn)和收益時(shí)，有一個(gè)很簡(jiǎn)單的視角：大家都認(rèn)為對(duì)的、共識(shí)時(shí)間很長(zhǎng)的東西是非常危險(xiǎn)的。

　　為什么著重提出這個(gè)觀點(diǎn)？我今年4月份參加一個(gè)高層論壇，有一個(gè)美國(guó)教授講，經(jīng)濟(jì)學(xué)家如果從幾十年的長(zhǎng)度來(lái)看，在重大的問(wèn)題上都出現(xiàn)了一些判斷的失誤。這個(gè)失誤不是量上多少的問(wèn)題，是方向性的錯(cuò)誤。跟上面講的短期國(guó)債的判斷失誤不同，他指的是更長(zhǎng)期的方向性的錯(cuò)誤。

　　他說(shuō)現(xiàn)在的世界跟七十年代末的時(shí)候很像，那時(shí)候很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家都相信三個(gè)事情。第一，通脹是下不來(lái)的。第二，世界石油資源不夠了，油快沒(méi)了。第三，人太多了，人口是問(wèn)題，糧食是問(wèn)題，所以所有的發(fā)展中國(guó)家都在宣傳計(jì)劃生育。

　　但是到今天看現(xiàn)在的世界什么樣的？我們剛才討論的是通縮的問(wèn)題，是石油產(chǎn)量過(guò)剩、油價(jià)下跌的問(wèn)題，是糧價(jià)太低的問(wèn)題。那時(shí)候甚至還提出了以后誰(shuí)來(lái)養(yǎng)活中國(guó)的問(wèn)題，而現(xiàn)在不是糧食太少，而是太多，國(guó)有糧庫(kù)存糧問(wèn)題成了中國(guó)特色。孩子不是太多，而是出生率太低，這是全球的現(xiàn)象。

　　判斷錯(cuò)了有什么問(wèn)題呢？最大的代價(jià)是會(huì)讓整個(gè)社會(huì)把精力集中到錯(cuò)的問(wèn)題上，而沒(méi)有去關(guān)注真正應(yīng)該得到解決的問(wèn)題。

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)去的30多年，在大的市場(chǎng)變化、經(jīng)濟(jì)變化的時(shí)候，很多分析師也犯了方向性的錯(cuò)誤。第一次是在80年代末，第二次是在90年代末。90年代末我想舉個(gè)例子，在2002年的時(shí)候全球有一本非常暢銷(xiāo)的書(shū)，叫做“中國(guó)即將到來(lái)的崩潰”，這書(shū)在海外非常有名。作者是一位海外華人章先生，他認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)很快就要崩潰，因?yàn)殂y行系統(tǒng)不好，有很多的壞賬。

　　1998年發(fā)生了亞洲金融危機(jī)，當(dāng)年增長(zhǎng)那么強(qiáng)勁的亞洲四小龍，包括韓國(guó)這樣的經(jīng)濟(jì)都能夠因?yàn)殂y行系統(tǒng)的壞賬崩盤(pán)。當(dāng)時(shí)官方承認(rèn)的銀行系統(tǒng)的壞賬率都是25%，怎么可能不崩盤(pán)呢？這個(gè)結(jié)論在西方的觀察者內(nèi)從來(lái)就沒(méi)消失過(guò)，但有意思的是這本書(shū)是2002-03年的暢銷(xiāo)書(shū)，那可是上一撥向上的大周期正在起來(lái)的時(shí)候。這就是方向性判斷失誤的問(wèn)題。

　　回過(guò)頭來(lái)想想，當(dāng)時(shí)看中國(guó)銀行有大量壞賬，這是對(duì)的。但是他忽視了什么？沒(méi)看到什么？我認(rèn)為他沒(méi)看見(jiàn)因?yàn)閬喼藿鹑谖C(jī)以及1997年之后的經(jīng)濟(jì)困難，中國(guó)政府實(shí)行了一系列的改革措施，重塑經(jīng)濟(jì)。

　　這里包括對(duì)外開(kāi)放，WTO[微博]的談判，國(guó)企的改革，城市住房的改革，還有包括大量的基建，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)困難的時(shí)候，建了很多的公路和港口。這位章先生忽視的也包括當(dāng)年第一撥互聯(lián)網(wǎng)的沖擊，即這樣的技術(shù)進(jìn)步對(duì)于中國(guó)這樣一個(gè)幅員遼闊，人口眾多的國(guó)家可能帶來(lái)什么樣的跨越式進(jìn)步。

　　即便是對(duì)于銀行本身，2002年的時(shí)候中國(guó)銀行已經(jīng)恢復(fù)了發(fā)放信貸的能力，信貸發(fā)放已經(jīng)開(kāi)始加速。這位章先生在這里沒(méi)看到什么？他沒(méi)看到其實(shí)中國(guó)政府從1998年就開(kāi)始了銀行的壞賬處理和對(duì)銀行的注資，即許多政策已經(jīng)在處理過(guò)去積累的問(wèn)題了，而改革紅利已經(jīng)逐步形成和顯現(xiàn)。

　　今天我們討論新常態(tài)，討論經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的時(shí)候，增長(zhǎng)率已經(jīng)從以前的每年10%掉到7%了，很多學(xué)者預(yù)測(cè)增長(zhǎng)率還會(huì)接著往下很快跌到6%、5%。這樣的推斷有沒(méi)有可能犯2002年那位預(yù)言中國(guó)即將崩潰的章先生同樣的錯(cuò)誤呢？

　　股市中最大的危險(xiǎn)是共識(shí)

　　有意思的是，這位章先生在2012年又出了“中國(guó)即將崩潰的第二版”，根據(jù)此書(shū)過(guò)往的預(yù)測(cè)記錄，中國(guó)“熊”們可要小心了。而且因?yàn)榻裉熘袊?guó)在全球的重要性，有大量的中外投資者都盯著這么大的一個(gè)資產(chǎn)， 所以不會(huì)再有2002年到2005年那樣長(zhǎng)的一個(gè)時(shí)間，讓大家慢慢解讀中國(guó)，慢慢感知、分享中國(guó)的改革紅利。

　　股價(jià)里已經(jīng)隱含了非常多的悲觀預(yù)期

　　有人講這是泡沫，有人講中國(guó)政府非常希望股市能起來(lái)所以我們才有A股的上漲。我覺(jué)得這些都沒(méi)辦法解釋為什么市場(chǎng)會(huì)在去年突破向上。政府希望這個(gè)市場(chǎng)活躍起來(lái)已經(jīng)很多年了，一直沒(méi)有效果，所以政府的期望應(yīng)該不是一個(gè)能解釋A股變化的因素。

　　我認(rèn)為，看法過(guò)于一致、共識(shí)過(guò)于強(qiáng)大是能解釋這種變化的因素。

　　這個(gè)市場(chǎng)最危險(xiǎn)的策略是什么？一種情形是市場(chǎng)下跌的時(shí)候大家都甩貨出逃，那相反的情況是什么？完美的逼空。我覺(jué)得A股去年12月就演繹了一次完美的逼空，今年4月份在港股也是完美的逼空。就是當(dāng)這個(gè)市場(chǎng)起來(lái)的時(shí)候大家的倉(cāng)位都太低，然后被“逼”著一起加倉(cāng)。

　　我們?nèi)ツ暌辉偬嵝汛蠹?，中?guó)的股市已經(jīng)是四年的相對(duì)和絕對(duì)的跑輸了，很多最悲觀的預(yù)期已經(jīng)在股價(jià)里了，投資者表達(dá)這種悲觀預(yù)期的方式是想賣(mài)的、能賣(mài)的都賣(mài)了，剩下的持股人就剩“鐵桿粉絲”了。那么當(dāng)一部分人的預(yù)期邊際發(fā)生變化，開(kāi)始想要加倉(cāng)，尤其是想買(mǎi)深度低估的大盤(pán)股時(shí)，就一定只能以“高價(jià)”從“鐵桿粉絲”們手中購(gòu)買(mǎi)了。

　　什么叫完美逼空？為什么去年是老經(jīng)濟(jì)、大藍(lán)籌的屌絲逆襲？其實(shí)看看機(jī)構(gòu)投資者誰(shuí)還有銀行，誰(shuí)還有券商，誰(shuí)還有保險(xiǎn)公司就明白了。我們是做賣(mài)方研究的，我知道買(mǎi)方都很久不看這些板塊了。

　　基金公司還有多少人有鋼鐵、港口，有色板塊的研究員呢？他們一般都有一個(gè)很大的團(tuán)隊(duì)在看TMT，看醫(yī)藥，但傳統(tǒng)行業(yè)里幾乎沒(méi)有什么研究員了。為什么共識(shí)是最危險(xiǎn)的？共識(shí)時(shí)間長(zhǎng)了，表現(xiàn)的方式是什么——有些股票大家都很少持有了，人員也不投入了。當(dāng)共識(shí)發(fā)生轉(zhuǎn)變的時(shí)候，就容易發(fā)生“踩踏”。

　　從另一個(gè)角度看，去年一二季度宏觀數(shù)據(jù)不好，但是股市都沒(méi)有往下走多少，再次印證了股價(jià)里已經(jīng)隱含了非常多的悲觀預(yù)期。這時(shí)候?qū)ξ覀儊?lái)說(shuō)是一個(gè)上漲可能有50%以上收益，下跌相對(duì)有限的市場(chǎng)，風(fēng)險(xiǎn)收益比很不錯(cuò)。

　　要重視改革紅利的潛在能量

　　這么大的A股資產(chǎn)市場(chǎng)在一年里面漲了100%，如果是一個(gè)評(píng)論家可以隨便說(shuō)，這是泡沫、不可持續(xù)，但如果是一個(gè)投資人呢？是繼續(xù)買(mǎi)呢，還是賣(mài)呢，還是找點(diǎn)別的便宜的買(mǎi)呢？今天的市場(chǎng)下，找便宜可能是風(fēng)險(xiǎn)收益比更好的選擇。最大的便宜在哪兒？很簡(jiǎn)單，是香港的國(guó)企股。港股的很多投資人還不斷在后視鏡里看中國(guó)，所以還有系統(tǒng)性的機(jī)會(huì)。在板塊中，最便宜的是大家依舊有很大分歧，普遍悲觀的銀行和地產(chǎn)。

　　我以前的老板告訴我，在一個(gè)盲人的世界里，有一個(gè)眼睛的人就是國(guó)王了。所以我們這些分析師和很多投資人，都希望自己是至少有一個(gè)眼睛的國(guó)王。有許多事情我們也看不懂，但是我們能看到這個(gè)市場(chǎng)的估值重估的核心是什么。從2013年底我們看多的時(shí)候，包括我們?nèi)ツ?0月份推測(cè)今年股債雙牛的時(shí)候，我們一直認(rèn)為這個(gè)市場(chǎng)估值重估的核心是銀行和房地產(chǎn)板塊，尤其是銀行。

　　看看今天銀行的估值，貴嗎？應(yīng)該離貴還遠(yuǎn)吧。銀行板塊的利潤(rùn)是國(guó)內(nèi)產(chǎn)生的，和原材料是不一樣的。所以如果銀行的利潤(rùn)下來(lái)，其他的板塊是會(huì)得到這部分收益的。銀行在去年這個(gè)時(shí)候全部是破凈的。

　　國(guó)內(nèi)是0.7倍，海外是0.8倍，0.7倍市凈率是什么意思呢？就是市場(chǎng)認(rèn)為中國(guó)是會(huì)破產(chǎn)的，中國(guó)的銀行系統(tǒng)有很深很重的壞賬，要破產(chǎn)了。而且，因?yàn)殂y行還有大量利潤(rùn)，還有很高的分紅，所以0.7倍的市凈率意味著中國(guó)的銀行體系很快就要出很大的問(wèn)題了。去年此時(shí)中國(guó)股市上有大量的大國(guó)企基本上都在1倍市凈率以下，在市場(chǎng)上可以找到很多股息高于PE的公司。

　　如果看三中全會(huì)的文件，那里提出的60條改革目標(biāo)和措施，即使做到一半，中國(guó)也不會(huì)破產(chǎn)的。 所以我們?nèi)ツ晏岢鲢y行估值應(yīng)該從整體上先回到1倍市凈率，更別說(shuō)現(xiàn)在連地方債置換都開(kāi)始了，銀行的壞賬風(fēng)險(xiǎn)又減小了。中長(zhǎng)期看，三五年來(lái)看，投資者是不是應(yīng)該比以前槍口抬高一寸？至少我們?cè)诠善钡墓乐抵幸o改革取得相當(dāng)大的進(jìn)展放入一定的可能性，而把中國(guó)很快會(huì)出很大問(wèn)題這種可能性大幅度降低。

　　地方債置換開(kāi)始提出后，我們認(rèn)為現(xiàn)在銀行可以重估到1.5倍市凈率了?，F(xiàn)在A股是1.3倍，香港股大約是1.1倍。大家常說(shuō)大盤(pán)搭臺(tái)，成長(zhǎng)唱戲，在我看來(lái)這里的角色關(guān)系也是隨時(shí)可以轉(zhuǎn)換的。

　　為什么我們強(qiáng)調(diào)一定要在指數(shù)層面上有明顯的回報(bào)？因?yàn)槿绻善弊鳛橐粋€(gè)大類(lèi)資產(chǎn)對(duì)投資者有吸引力，就一定需要有很多人賺了很多錢(qián)，而不是只是一小部分人賺錢(qián)但更多的人是虧錢(qián)的。比如2013年很多小盤(pán)、成長(zhǎng)股是有正收益的，但是股指是負(fù)收益，也就是持有股票的人虧錢(qián)的比賺錢(qián)的多，所以股票作為一個(gè)大類(lèi)資產(chǎn)仍然沒(méi)有吸引力，大家繼續(xù)遠(yuǎn)離股市就像遠(yuǎn)離毒藥一樣。

　　此次股市估值重估講的就是改革紅利的故事。代表新經(jīng)濟(jì)的成長(zhǎng)股中，那些優(yōu)秀企業(yè)的優(yōu)異表現(xiàn)反映的是中國(guó)經(jīng)濟(jì)在轉(zhuǎn)型、在改善。但是這些新的企業(yè)不創(chuàng)造就業(yè)嗎？不創(chuàng)造收入嗎？如果它們有這么大的發(fā)展，那舊經(jīng)濟(jì)會(huì)那么無(wú)可救藥嗎？比如銀行的資產(chǎn)質(zhì)量會(huì)有那么壞嗎？

　　我覺(jué)得在投資中最難的，或者我們?cè)谧龇治龅臅r(shí)候最難的一件事情就是反向的邏輯思維。我們?cè)?013年底的時(shí)候看到股票市場(chǎng)有系統(tǒng)性的機(jī)會(huì)，因?yàn)槲覀冇X(jué)得市場(chǎng)系統(tǒng)性的低估了改革可能帶來(lái)的、顯著的邊際改善，低估了改革紅利的潛在能量。

　　注冊(cè)制的推行可能是市場(chǎng)調(diào)整時(shí)機(jī)

　　今天市場(chǎng)起來(lái)以后，大家又開(kāi)始擔(dān)心最終的市場(chǎng)調(diào)整會(huì)在什么時(shí)點(diǎn)，以什么方式調(diào)整。如果我們用邏輯推理，股票市場(chǎng)的趨勢(shì)性調(diào)整基本上是由兩個(gè)因素推動(dòng)的：

　　一是央行[微博]收緊貨幣供應(yīng)，提高無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。央行這樣的政策調(diào)整的前提一定是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)加速，收入上升，通貨膨脹壓力在邊際上上升。這樣的情形與今天大家對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的預(yù)期還有很大差距。

　　二是因?yàn)楣善笔兄颠^(guò)高，邊際買(mǎi)家逐步消失，賣(mài)家增多，估值自己不堪重負(fù)掉下來(lái)了。這在成熟市場(chǎng)上先例比較多，在中國(guó)歷史上也發(fā)生過(guò)一次，即2001-2005時(shí)市場(chǎng)開(kāi)始對(duì)股票全流通產(chǎn)生預(yù)期。 就是突然說(shuō)股票供給不再是有限的，這個(gè)游戲的籌碼要多起來(lái)了。從這個(gè)角度看，股票發(fā)行注冊(cè)制的真正推行，會(huì)對(duì)今天那些因?yàn)楣?yīng)有限而交易在“天價(jià)”上的股票產(chǎn)生系統(tǒng)性的壓力。

　　另外，高估值對(duì)監(jiān)管力度的加強(qiáng)也很敏感。香港最近有一個(gè)股價(jià)短期內(nèi)上漲幾十倍的股票，監(jiān)管只是說(shuō)去查查各家的交易記錄，這個(gè)股票就幾天跌了百分之幾十，打回了原型。監(jiān)管還沒(méi)有說(shuō)哪一方有任何錯(cuò)誤，只是要求看看交易記錄。

　　在海外，任何股票在短時(shí)間內(nèi)快速上漲就會(huì)自動(dòng)落到監(jiān)管要“看一看”的范圍內(nèi)，這是很正常的，不需要什么大數(shù)據(jù)的幫助。我們這個(gè)市場(chǎng)上應(yīng)該有不少股票是經(jīng)不住監(jiān)管“看一看”的。監(jiān)管看不看，什么時(shí)候看，我們不知道，但我們知道他們經(jīng)不住看，在“天價(jià)”的位置上，風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于收益。

　　我只能把能看懂的東西跟大家交流，看不懂的東西就不交流了?？吹枚臇|西就是去年的A股可以說(shuō)是遍地黃金，長(zhǎng)了100%后，肯定不是遍地黃金了。但我們知道這個(gè)市場(chǎng)中還有一部分比較便宜的、大標(biāo)的的資產(chǎn)，因?yàn)樵谶@些東西上大家的觀點(diǎn)還有明顯的分歧，沒(méi)有形成強(qiáng)大的共識(shí)，所以還有機(jī)會(huì)。而在另外的一些部分，今天怎么看都是上行的風(fēng)險(xiǎn)很小，下行的風(fēng)險(xiǎn)很大，最終一定是一地雞毛的結(jié)局。

　　(本文整理自作者在2015年北京大學(xué)全球金融論壇暨北京大學(xué)金融校友聯(lián)合會(huì)年會(huì)上的演講)

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　　（2015-05-20 09:20:01）