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　　2015年05月05日 08:25:24來源：上海證券報

　　據(jù)全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)統(tǒng)計，截至4月16日，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量已達(dá)2272家。市場普遍預(yù)計，到今年底新三板總掛牌公司將超過4000家。新三板不但企業(yè)數(shù)量超越A股近在咫尺，行情也異常火爆，三板做市指數(shù)和成分指數(shù)推出后都出現(xiàn)了翻番行情。

　　新三板行情噴薄而出，與實際實行的注冊制密切相關(guān)。新三板注冊制將掛牌交易和融資并購分離，擺脫了滬深交易所“融資市”的困境。新三板的系列制度創(chuàng)新，將其視為“中國的NASDAQ”并不為過。但新三板市場要想可持續(xù)發(fā)展，仍需繼續(xù)借鑒成熟市場的做法，吸取A股多年來退市制度建設(shè)的經(jīng)驗教訓(xùn)，針對新三板的特點(diǎn)，未雨綢繆探索建立注冊制下的多元化退市機(jī)制。

　　對掛牌公司終止掛牌，新三板目前基本沿用主板市場的退市規(guī)定，《證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司股份報價轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)辦法（暫行）》規(guī)定：未在規(guī)定期限內(nèi)披露年度報告或連續(xù)三年虧損的，實行特別處理。掛牌公司進(jìn)入破產(chǎn)清算程序、證監(jiān)會核準(zhǔn)其公開發(fā)行股票申請、北京市政府有關(guān)部門同意其終止股份掛牌申請以及協(xié)會規(guī)定的其他情形，終止其股份掛牌。

　　筆者以為，新三板有條件借鑒發(fā)達(dá)國家市場和日益規(guī)范的我國主板、創(chuàng)業(yè)板的退市規(guī)則，建立多元化的退市機(jī)制?？蓪⑼耸锌蚣茉O(shè)計為并購或私有化原因主動退市、達(dá)不到持續(xù)掛牌的財務(wù)標(biāo)準(zhǔn)或市場化標(biāo)準(zhǔn)而被迫退市、法人過失或重大違法行為導(dǎo)致退市。在退市條件方面，可設(shè)立財務(wù)類、交易類和公司治理類等多元化退市指標(biāo)。

　　新三板率先實際實行了注冊制，而注冊制的核心是信息披露，新三板掛牌公司大部分都是成長中的中小企業(yè)，風(fēng)險較高，更應(yīng)特別重視信息披露實現(xiàn)信息對稱。因此，新三板退市制度需要對信息披露予以特別重視，對信息披露重大違法、多年不披露財報等公司予以退市處理。新三板去年被退市的ST羊業(yè)，就因7年未披露財報，公司經(jīng)營活動全面停止而被終止掛牌，成了新三板第一家退市公司。

　　為促進(jìn)新三板的中小企業(yè)建立規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu)，需要在這方面予以特別規(guī)定。納斯達(dá)克對法人治理結(jié)構(gòu)方面有單獨(dú)要求，包括年報半年報的報送、獨(dú)立董事、內(nèi)部審核委員會、股東大會、投票機(jī)制、征集代理表決權(quán)機(jī)制、避免利益沖突等，在公司經(jīng)營合規(guī)守法方面也有嚴(yán)格要求。大批退市的中概股，實際上并不是因為財務(wù)指標(biāo)惡化，而是因為公司治理與合規(guī)經(jīng)營出了問題而收到警示函。

　　新三板掛牌公司尤其注重成長性，顯然不能以單純財務(wù)指標(biāo)來作為退市標(biāo)準(zhǔn)，所以還需設(shè)立交易類的退市指標(biāo)。在新三板市場分層的基礎(chǔ)上，建立針對不同類別、層級企業(yè)的退市標(biāo)準(zhǔn)。市場預(yù)計，如果新三板數(shù)量達(dá)到5000家，就具備了分層的條件。新三板分層可在目前做市交易、協(xié)議轉(zhuǎn)讓以及將來會推出的競價交易基礎(chǔ)上，在內(nèi)部建立對應(yīng)的三重市場層級。新三板市場分層之后，就可借鑒納斯達(dá)克的做法，制定針對每個層級企業(yè)的多元化退市標(biāo)準(zhǔn)。

　　納斯達(dá)克證券交易所分為若干子市場，包括全球精選市場、全球市場和小型資本市場。納斯達(dá)克針對每一層級，除制定不同的初始上市條件外，還規(guī)定了持續(xù)上市要求，多個條件起碼應(yīng)當(dāng)符合一個最低要求，否則予以摘牌。筆者以為，可能納斯達(dá)克最低層級的小型資本市場，對我國新三板更具有借鑒意義。其持續(xù)上市標(biāo)準(zhǔn)大致有：1、有形凈資產(chǎn)不得低于200萬美元；2、市值不得低于3500萬美元；3、凈收益最近一個會計年度或最近三個會計年度中的兩年不得低于50萬美元；4、公眾持股量不得低于50萬股；5、公眾持股市值不得低于100萬美元；6、最低報買價不得低于1美元；7、做市商數(shù)不得少于2個；8、股東人數(shù)不得少于300個。

　　我國投資人所熟知的“一美元退市規(guī)則”，實際上只是美國多元化退市指標(biāo)的一小部分，但也包含了對“僵尸企業(yè)”的零容忍態(tài)度。為杜絕新三板重蹈A股覆轍批量出現(xiàn)僵而不退的企業(yè)，需要及早出臺分層制度，制定針對不同層級的財務(wù)類、交易類和公司治理類等多元化退市指標(biāo)。