中國(guó)央行之前的寬松效應(yīng)并未有效降低融資成本，即便是定向投放。一面實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本低不下，另一面資產(chǎn)價(jià)格熱情往上竄，這也是央行當(dāng)前的尷尬。通縮時(shí)代，別把復(fù)蘇的希望皆寄托于央行，央媽不是萬(wàn)能的。

很多時(shí)候，我看到遛狗的情景總?cè)滩蛔“l(fā)笑，哪里是人遛狗，分明是狗遛人。狗兒不顧被勒住的脖子，興奮的往前沖，而主人往往又怕傷及狗兒，只好被拖著走。

當(dāng)下的中國(guó)經(jīng)濟(jì)與資產(chǎn)市場(chǎng)就是這般光景，在群體性的激情之下，正在上演所謂的估值修復(fù)行情，時(shí)而勢(shì)如破竹，時(shí)而又如驚弓之鳥(niǎo)，而并不理會(huì)經(jīng)濟(jì)通縮、房市見(jiàn)頂、債務(wù)壓頂、人民幣貶值等內(nèi)部因素，以及美元升值、潛在的美聯(lián)儲(chǔ)加息等外部沖擊。好一個(gè)市場(chǎng)面與經(jīng)濟(jì)面的背離。

2015年的第一天，上海外灘的意外踩踏事件新聞?wù)诒瘟艘恍╆P(guān)鍵的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，2014年12月的PMI為50.1%，繼續(xù)下滑，離榮枯線只有一步之遙，隨后公布的同月匯豐PMI終值為49.6，7個(gè)月來(lái)首次跌破榮枯線。

2014年12月CPI及PPI數(shù)據(jù)亦是差勁，CPI同比上漲1.5%，PPI同比下降3.3%，這是PPI連續(xù)34個(gè)月下滑了，工業(yè)品的通縮可謂已入泥沼之狀。

通縮這個(gè)話題2012年以來(lái)數(shù)次熱鬧起來(lái)但很快又煙消云散，業(yè)界對(duì)通縮的分歧又是顯然的，一種觀點(diǎn)認(rèn)為屬于結(jié)構(gòu)性通縮，因?yàn)橹袊?guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中存在大量過(guò)剩產(chǎn)能，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨緩；另一種觀點(diǎn)認(rèn)為屬于輸入性通縮，大宗商品的熊市尤其是油價(jià)的暴跌導(dǎo)致了中國(guó)工業(yè)品的通縮。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家們討論對(duì)錯(cuò)，市場(chǎng)只強(qiáng)調(diào)賺錢與否。通縮的風(fēng)險(xiǎn)加劇，并不妨礙2015年的A股首個(gè)交易日的火紅，百點(diǎn)長(zhǎng)陽(yáng)激起無(wú)限的遐想，于是大神們輩出，已有人高看至12000點(diǎn)，其實(shí)沒(méi)有時(shí)間界定的指數(shù)預(yù)判都是耍流氓。再退后一步講，請(qǐng)問(wèn)諸位大神2014年上半年在哪個(gè)角落里愁眉苦臉呢？

A股開(kāi)門紅之時(shí)，人民幣匯率同日貶值160個(gè)基點(diǎn)。2014年人民幣兌美元(6.1959, 0.0004, 0.00%)即期匯率貶值2.5%，這是自2005年匯改以來(lái)首次年度貶值。人民幣正由匯改8年多來(lái)的升值周期轉(zhuǎn)入貶值周期，其實(shí)2014年1月中旬起連續(xù)近4個(gè)月的急促貶值就是一個(gè)比較明顯的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

房地產(chǎn)市場(chǎng)開(kāi)年也好不到哪里去，在香港上市的深圳地產(chǎn)公司佳兆業(yè)突陷破產(chǎn)傳聞，一筆外債的催收引發(fā)了佳兆業(yè)各類連環(huán)債務(wù)違約。在此背后是百城房?jī)r(jià)指數(shù)2014年12月繼續(xù)下跌，房?jī)r(jià)已連續(xù)下跌8個(gè)月。

筆者在專著《房市大衰退：33年房市變遷大推演》中分析，隨著2012年勞動(dòng)年齡人口(15歲～64歲)數(shù)量開(kāi)始減少，2015年購(gòu)房適齡人口(25~49歲)達(dá)到峰值，結(jié)合海外的歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，人口結(jié)構(gòu)演變對(duì)房市已發(fā)出一個(gè)預(yù)警的信號(hào)。2014年起的這場(chǎng)衰退，筆者的研究是將持續(xù)48個(gè)月乃至更長(zhǎng)。

通縮，貶值、房市見(jiàn)頂，怎么辦？太多的賣方分析師寄希望于央行[微博]。筆者早在2013年5月的《走向通縮》一文中就強(qiáng)調(diào)，通脹與通縮本質(zhì)上都是一種貨幣現(xiàn)象，是一枚硬幣的正反兩面，但并不能說(shuō)寬松貨幣政策能導(dǎo)致通脹，也能解救通縮。

貨幣寬松是一味鴉片，一鼓作氣，再而衰，三而竭，從過(guò)去幾年歐美的商業(yè)銀行存貸款來(lái)看，早就陷入流動(dòng)性陷阱了。中國(guó)央行之前的寬松效應(yīng)并未有效降低融資成本，即便是定向投放。一面實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本低不下，另一面資產(chǎn)價(jià)格熱情往上竄，這也是央行當(dāng)前的尷尬。通縮時(shí)代，別把復(fù)蘇的希望皆寄托于央行，央媽不是萬(wàn)能的。

通縮時(shí)代，財(cái)政政策本應(yīng)成為主角，2015年財(cái)政赤字可能提升，但在2014年10月的國(guó)務(wù)院43號(hào)文的緊箍咒之下，政策也將捉襟見(jiàn)肘。1月5日，地方政府性債務(wù)甄別已截止，與此同時(shí)，已出現(xiàn)多起地方政府撇清債務(wù)的現(xiàn)象。未雨綢繆是好，但方式著實(shí)粗暴狡猾了點(diǎn)。

相對(duì)于內(nèi)部的壓力，外部的潛在沖擊更不可忽視，2014年即將收尾之時(shí)，美元指數(shù)(92.1900, 0.0900, 0.10%)突破了90關(guān)口，創(chuàng)出9年來(lái)的新高，美聯(lián)儲(chǔ)在2014年已經(jīng)完成了QE的退出，隨著勞動(dòng)失業(yè)率的持續(xù)走低以及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的強(qiáng)勁，加息已是板上釘釘，2015年6月是個(gè)重要時(shí)點(diǎn)甚至提前?？梢韵胂蟮氖牵蚪鹑谑袌?chǎng)在此時(shí)點(diǎn)之前必將再經(jīng)歷一段血雨腥風(fēng)。

從更宏觀的角度看，在失去WTO[微博]紅利、人口紅利、房地產(chǎn)市場(chǎng)紅利之時(shí)，“一帶一路”、混合所有制改革等將成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的新紅利，用資本市場(chǎng)盤活中國(guó)經(jīng)濟(jì)無(wú)疑是步妙棋，但從現(xiàn)實(shí)的隱憂而言，又是一步險(xiǎn)棋。

觀察以及參與市場(chǎng)多年，筆者所理解的估值修復(fù)不過(guò)是一個(gè)群眾情緒與股價(jià)相互傳染的循環(huán)游戲，混沌的市場(chǎng)遵循規(guī)律但又時(shí)常打破規(guī)律，線性的關(guān)系法則與非線性的跳躍并存，市場(chǎng)中的群眾們并不能良好地控制貪婪與控制，往往在選擇性的偏見(jiàn)之下自欺欺人，因而與其說(shuō)敬畏市場(chǎng)，不如說(shuō)警惕鼓噪者與不明真相的群眾。

回顧日本、臺(tái)灣的經(jīng)濟(jì)與市場(chǎng)，發(fā)現(xiàn)通縮并非資產(chǎn)定價(jià)的唯一基石。從居民的資產(chǎn)配置以及資產(chǎn)價(jià)格的趨勢(shì)，我們確有可能迎來(lái)泡沫年代。但即便如此，我們還需存一些清醒，狗兒可以把主人遛得更遠(yuǎn)，但夜幕降臨，狗兒也是要回家的。

(本文作者介紹：第一財(cái)經(jīng)《財(cái)商》副主任，新著《房市大衰退：33年房市變遷大推演》)