評論：歐洲量化寬松政策的局限性

來源：中國日報?

為何美聯(lián)儲實施的量化寬松政策比歐洲中央銀行更勝一籌呢？這一智力問題直接引出另一個現(xiàn)實問題：歐洲央行能夠通過量化寬松政策加強經(jīng)濟(jì)發(fā)展提振通脹嗎？

美聯(lián)儲曾斷定傳統(tǒng)貨幣政策和2009年頒布的財政刺激政策均難以提振美國經(jīng)濟(jì)，而后實施量化寬松政策，即大量購買長期債券，將短期利率長期保持在低水平。時任美聯(lián)儲主席本·伯南克推斷非常規(guī)貨幣政策（指量化寬松）會降低長期利率，讓投資者由優(yōu)質(zhì)債券轉(zhuǎn)向普通股及其他風(fēng)險債券。這些資產(chǎn)的價值也會因此提高，從而增加家庭財富進(jìn)而促進(jìn)消費。

量化寬松政策運作良好。僅在2013年股價就上漲了30%，房價同年上漲13%。最終，2013年家庭凈資產(chǎn)增加了10萬億美元。家庭財富的增加促進(jìn)消費者加大開支，重新啟動了慣常的刺激經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的乘數(shù)過程，2013年國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）上升了2.5%，失業(yè)率由8%下降到6.7%。在隨后幾年里，經(jīng)濟(jì)持續(xù)擴(kuò)張，目前失業(yè)率下降到5%，其中大學(xué)畢業(yè)生失業(yè)率降低到2.5%。

歐洲央行實施了與美聯(lián)儲相近的政策——大規(guī)模購買資產(chǎn)，將短期利率控制在極低水平（實際為負(fù)）。然而，盡管政策相似，各自目的卻不盡相同。

歐洲不像美國擁有廣泛的股票投資人，因此無法通過量化寬松政策增加家庭財富從而增加消費性支出。反而，歐洲央行實施低利率政策一個不言而喻的主要目的是令歐元貶值以增加凈出口。歐洲央行成功地將歐元貶值了25%——歐元兌美元匯率由2014年夏季的1.40美元下降到2015秋季的1.06美元。

在過去的幾年里，我始終支持對歐元貶值的做法，因此認(rèn)為歐洲央行實施該政策是明智之舉。然而，歐元貶值盡管增加了歐元區(qū)的凈出口，但其對成員國的出口額和國內(nèi)生產(chǎn)總值的影響極其有限。

原因之一為歐元區(qū)的多數(shù)貿(mào)易都是在各成員國之間進(jìn)行，不涉及貨幣轉(zhuǎn)換。此外，歐元兌美元匯率的下降并沒有促使對美出口額大幅增加。2015年8月在美聯(lián)儲杰克遜霍爾會議上，哈佛大學(xué)經(jīng)濟(jì)系教授吉塔·戈皮納特（Gita Gopinath）發(fā)表的一篇重要文章，明確指出歐洲出口商通常開具美元發(fā)票并非常緩慢地調(diào)整美元價格。

因此，從2014年9月到2015年9月，歐元區(qū)凈出口總額增長不到30億歐元（32億美元）——對于擁有11萬億歐元財富的歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)體而言，該數(shù)值的確顯得太過渺小。

歐洲央行購買債券的另一個動機(jī)是增加歐元區(qū)銀行的資金，用以為企業(yè)和家庭提供貸款。但是，從目前的看來，此類貸款并無增加。

最終，歐洲央行的目標(biāo)是將歐元區(qū)通脹率提升至2%。2015年，美國通過量化寬松政策將“核心”通脹率（不計能源和食品價格下降的直接影響）提升至2.1%。這是實際需求增加附帶產(chǎn)生的結(jié)果，通過將失業(yè)率控制在一個較低的水平，增加工資促進(jìn)價格快速上漲而得以實現(xiàn)。

但這一策略在歐元區(qū)不太可能奏效，因為歐元區(qū)當(dāng)前失業(yè)率仍接近12%，比經(jīng)濟(jì)開始衰退之前還要高出近5%。歐洲央行若想利用量化寬松政策提振通脹率，可能只有通過貶值歐元提高進(jìn)口價格才能實現(xiàn)。這種方案的效果極其有限，即便實施后歐元區(qū)的核心通脹率也不會高于1%。

歐洲央行行長馬里奧·德拉基（Mario Draghi）近日在回應(yīng)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)疲軟及極低通脹率時，表示歐洲央行有可能于2016年3月的政策制定會議上進(jìn)一步放寬貨幣政策。這可能意味著在短期利率為負(fù)的情況下對此繼續(xù)下調(diào)，并且擴(kuò)大和/或延長債券購買計劃。

歐元區(qū)金融市場以預(yù)期的方式作出反應(yīng)——長期利率下降，股票價格上漲，歐元兌美元匯率下降。但是從前的經(jīng)驗和上述原因都暗示這些政策幾乎不會加強歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的實際運轉(zhuǎn)，也不會提振通脹。歐元區(qū)國家若想真正復(fù)蘇其經(jīng)濟(jì)，需要直接關(guān)注自身體制改革和財政刺激，而不是過度依賴歐洲央行實施的量化寬松政策。

關(guān)于作者：

馬丁·菲爾德斯坦（MARTIN FELDSTEIN），哈佛大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授，美國經(jīng)濟(jì)研究所主任，1982～1984年任里根政府經(jīng)濟(jì)顧問委員會主任。

（編譯：柳青 編輯：齊磊）?