經(jīng)濟下行壓力之下，為市場注入流動性顯得很有必要。如馬駿所言的一系列流動性調(diào)控手段中，央行近期到底會采取哪一種，不禁引發(fā)了市場的猜想。
“中國版QE(量化寬松)是不實之詞?！鄙蟼€月，財政部副部長朱光耀剛作了澄清，近日又有媒體報道稱：“中國將很快宣布新一輪量化寬松政策，中國央行將通過直接購買地方債的方式投放基礎(chǔ)貨幣，以此撬動信用投放，緩解通縮壓力，推動經(jīng)濟增長?！?/p>
昨日，中國人民銀行研究局首席經(jīng)濟學家馬駿接過朱光耀的棒，向《第一財經(jīng)日報》記者澄清道：“所謂中國版QE是沒有根據(jù)的?！?/p>
馬駿對本報記者表示，《中國人民銀行法》規(guī)定，央行不得直接向政府提供融資。何況，央行手中還有定向再貸款、利率、存款準備金率等各種流動性調(diào)節(jié)工具，足以維持合理的流動性，保持貨幣和信貸的平穩(wěn)增長，沒有必要以直接購買新發(fā)地方債的QE手段來投放基礎(chǔ)貨幣。
中國社會科學院教授、博導(dǎo)劉煜輝告訴本報記者，直接購買地方債并非央行的“角色”，但央行可以通過很多技術(shù)手段“變通”。
“地方債置換有具體安排”
如果3月中旬的“中國版QE”傳言，是對“1萬億規(guī)模地方存量債務(wù)置換”的誤讀，那近日的說法就是無中生有。
按照國際上的定義，QE主要是指中央銀行在實行零利率或近似零利率政策后，通過購買國債等中長期債券，增加基礎(chǔ)貨幣供給，向市場注入大量流動性貨幣的干預(yù)方式。因此，被視為一種非常規(guī)的工具。
馬駿對《第一財經(jīng)日報》記者說，今年我國將維持穩(wěn)健的貨幣政策，這一基調(diào)在2015年中央經(jīng)濟工作會議及今年3月的《政府工作報告》中已經(jīng)明確和重申。
3月29日，在博鰲亞洲論壇2015年年會上，中國人民銀行行長周小川也曾表示，當前中國采取的貨幣政策還是常規(guī)的貨幣政策。并指出，中國人民銀行在非常謹慎地關(guān)注和追蹤全球經(jīng)濟走勢，當前中國的貨幣政策要支持中國經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。
招商證券首席宏觀分析師謝亞軒對本報記者稱，目前來看，中國的利率還有調(diào)整空間，簡單把一些基礎(chǔ)貨幣投放的調(diào)控手段比作“中國版QE”，值得商榷。
今年，在有力度的積極財政政策背景下，國務(wù)院給地方政府批下了5000億元一般債券和1000億元專項債券。此外，今年還有約1.85萬億元的地方債到期，為處理好化解債務(wù)和穩(wěn)增長的關(guān)系，財政部年初給地方下達了1萬億元地方政府債券置換存量債務(wù)額度。
根據(jù)財政部測算，1萬億元的置換債券能讓地方政府一年減輕利息負擔400億元~500億元。獲得置換債券最高額度(810億元)的江蘇省也測算過，過去每年利息負擔在80億元~100億元之間，通過發(fā)行置換債券能減少一半的利息支出。
馬駿稱，對地方政府債務(wù)置換會有具體安排，這些安排不會導(dǎo)致市場流動性的緊縮。
央行在地方債置換中的角色
地方財政部門在分到置換債券額度后，積極開展發(fā)債工作。
《第一財經(jīng)日報》記者了解到，江蘇、天津、重慶、安徽、貴州等地已招標信用評級機構(gòu)和組建債券承銷團。其中，發(fā)債最積極的江蘇曾計劃于4月23日在北京公開招標發(fā)行首批648億元的一般債券。
但江蘇最后推遲了發(fā)行時間，有媒體稱安徽也可能推遲發(fā)債。江蘇財政廳一位人士對媒體稱，推遲是因為要等一些方案措施完善到位。一位地方財政國庫人士告訴本報記者，當?shù)剡€在積極準備發(fā)債工作，并沒有收到財政部要求推遲發(fā)債的相關(guān)文件。
市場分析認為，此次江蘇延遲發(fā)債原因之一是發(fā)行人(地方政府)和承銷商對于發(fā)行價格存在較大分歧。但上述財政國庫人士認為，財政部已經(jīng)明確了按市場化原則確定發(fā)行利率，發(fā)行利率要求在承銷或招標日前1至5個工作日相同待償期記賬式國債的平均收益率之上確定，上浮的幅度由各省根據(jù)市場來定，發(fā)行價格分歧或許不是延遲發(fā)債的主要原因。
接受本報記者采訪的多位市場人士均表示，目前由財政部主導(dǎo)的地方政府債務(wù)置換，希望通過低息地方債來置換此前的高息短期債務(wù)，如果單純依靠市場，沒有來自央行的貨幣信用支持，直接找商業(yè)銀行等金融機構(gòu)“埋單”有點難。
劉煜輝告訴本報記者，央行并不能直接購買地方債，但央行可以通過很多技術(shù)手段“變通”。“如公開市場操作的手段，也可以通過再貼現(xiàn)，商業(yè)銀行用債券或者其他資產(chǎn)做質(zhì)押，央行提供再貸款，來增加貨幣供應(yīng)量。此外，還可以通過降準的方式，釋放凍結(jié)的流動性。”他說道。
事實上，央行4月19日已宣布下調(diào)各類存款金融機構(gòu)人民幣存款準備金率1個百分點。不過，上述財政國庫人士稱，央行降準之后市場利率并未有明顯下降，“政府一直希望降低企業(yè)融資成本，由于此次發(fā)行債券比較急，政府擔心巨額地方債供給會推高利率，所以很謹慎。”
未來流動性調(diào)控的猜想
經(jīng)濟下行壓力之下，為市場注入流動性顯得很有必要。如馬駿所言的一系列流動性調(diào)控手段中，央行近期到底會采取哪一種，不禁引發(fā)了市場的猜想。
摩根士丹利華鑫證券宏觀經(jīng)濟研究主管章俊認為，當前有兩種模式可能性較大。
一是類似歐洲的LTRO(長期再融資操作)模式，通過購買銀行持有的高等級可變現(xiàn)資產(chǎn)(包括債券)來實現(xiàn)。
二是通過信貸質(zhì)押再貸款，也就是目前PSL(抵押補充貸款)的適用范圍從國開行擴大至普通商業(yè)銀行。去年，央行曾對國開行進行1萬億規(guī)模的PSL再貸款，用于棚戶區(qū)改造。
馬駿對《第一財經(jīng)日報》記者表示，再貸款是中央銀行的貨幣政策工具之一。按照國際慣例央行提供流動性一般都要求金融機構(gòu)提供合格的抵押品。為解決中小金融機構(gòu)從央行獲得流動性支持面臨的高等級債券質(zhì)押品不足問題，人民銀行開展了信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款試點。但他強調(diào)，從目前來看，地方政府平臺貸款暫不在質(zhì)押品的考慮范圍之內(nèi)。
章俊認為，信貸質(zhì)押再貸款的實用性較差，即便實施,規(guī)模也很難做大。這是因為信貸資產(chǎn)是非標準化的資產(chǎn)，因此央行對質(zhì)押率很難有統(tǒng)一的標準和界定。同時，從銀行角度來看，目前信貸資產(chǎn)證券化的推出，為銀行盤活存量信貸資產(chǎn)提供了一個很好的市場化解決方案，注冊制的實施也極大地便利了銀行從事這方面的資產(chǎn)運作，因此沒有必要向央行申請門檻較高的信貸質(zhì)押再貸款。
他更傾向于類似歐洲央行LTRO的模式，認為通過向商業(yè)銀行開放質(zhì)押貸款的通道，不失為一個折中的解決方案，其效果可謂“一石二鳥”。
“一方面，可以解決新增外匯占款大幅下降造成傳統(tǒng)意義上的基礎(chǔ)貨幣投放渠道收窄的問題;另一方面，可以繞開央行不能直接購買政府債券的限制，從而有效解決地方政府存量債務(wù)化解和增量基建投資資金來源的問題?！闭驴≌J為。
謝亞軒則表示，PSL(抵押補充貸款)和降準比起來，更有價格指導(dǎo)作用。
PSL作為一種儲備政策工具，有兩層含義，首先量的層面，是基礎(chǔ)貨幣投放的新渠道;其次價的層面，通過商業(yè)銀行抵押資產(chǎn)從央行獲得融資的利率，引導(dǎo)中期利率。
謝亞軒認為，地方債的收益率應(yīng)該是介于國債和政策性金融債之間，如果通過PSL的方式，對國債和政策性金融債都給出合適的利率水平，自然地方政府債券的價格或者收益率也就比較清楚了。
