上周發(fā)布的匯豐PMI預(yù)覽值進(jìn)一步下滑，而主要工業(yè)品價格除了煤炭外幾乎都是下跌的。但我們認(rèn)為目前仍然處于正常的淡季波動，而作為先行指標(biāo)的地產(chǎn)周度銷售數(shù)據(jù)仍在好轉(zhuǎn)。因此，我們不必因為近期數(shù)據(jù)下滑而過度擔(dān)憂，“存量經(jīng)濟(jì)”的格局仍未打破，基本面數(shù)據(jù)將持續(xù)窄幅波動。

　　近期雖然基本面變化不大，但是股市的行業(yè)輪動卻風(fēng)起云涌，我們在近幾周的路演中感受到了人心變動是那么的洶涌澎湃，極少數(shù)人冷靜，部分人癲狂，而更多的人可能感覺到的是“迷失”——瘋狂還能維持多久？理性是否已不再重要？是堅守理念還是縱身一躍？就此，我們也談?wù)勎覀兊目捶ǎ?/p>

　　1、在股市投資中更重要的是準(zhǔn)確把握住市場在不同階段的“游戲規(guī)則”，需要“理性”地去分析：在一個不再由基本面驅(qū)動的市場環(huán)境下應(yīng)采取什么樣的應(yīng)對策略。根據(jù)研究經(jīng)驗，基于基本面的研究框架，在宏觀周期大起大落階段往往最為有效，比如在2012年經(jīng)濟(jì)大幅下行周期中，股市整體疲弱，而受益于成本下降的家電和電力表現(xiàn)很好。但是在一個周期波動收斂的“存量經(jīng)濟(jì)”環(huán)境下，一些行業(yè)的基本面變化往往不能直接作用于股價，比如在2013年水泥是A股中盈利改善幅度最大的行業(yè)，但水泥股卻是下跌的，而在近期，很多周期性行業(yè)在基本面沒有發(fā)生明顯變化情況下又出現(xiàn)了大幅上漲。其實，當(dāng)我們看到11月22日降息以來銀行股也上漲了40%、下半年油價暴跌以來中國石油和海油工程也上漲了30%以后，我們就應(yīng)該“理性”地承認(rèn)，市場的“游戲規(guī)則”已不再單純由基本面來主導(dǎo)。此時首先要做的應(yīng)該是判斷這樣的市場特征還能維持到什么時候，如果格局短期不會逆轉(zhuǎn)，那么應(yīng)該選擇什么樣的應(yīng)對策略。

　　2、隨著股市從“存量資金”模式轉(zhuǎn)向“增量資金”模式，“游戲規(guī)則”也階段性地從“高維”降至了“低維”。今年的市場環(huán)境和去年相比，第一個區(qū)別是政策導(dǎo)向從“維持高利率倒逼企業(yè)去杠桿”轉(zhuǎn)向了“千方百計降低融資利率以解決小微企業(yè)生存問題”。再加上較低的通脹和房價約束，這都為總量貨幣政策放松打開了空間；第二個區(qū)別是居民資產(chǎn)配置的重心從去年的理財產(chǎn)品轉(zhuǎn)向了今年的股市，最近一周股市新增開戶數(shù)已經(jīng)超過了2009年牛市的最高水平，個人投資者的資金正在“跑步入場”。這兩個變化打破了A股的“存量資金”模式，轉(zhuǎn)向了“增量資金”模式，而這又進(jìn)一步導(dǎo)致股市的“游戲規(guī)則”從“高維”降至“低維”——在“存量資金”模式下，“游戲規(guī)則”強調(diào)的是行業(yè)發(fā)展空間和市值擴(kuò)張空間，研究的壁壘和門檻決定了這需要有“高維”的投資思路來配合（即對行業(yè)發(fā)展的深刻理解、與產(chǎn)業(yè)資本的密切溝通、對基本面變化的緊密跟蹤）。而在“增量資金”模式下，“游戲規(guī)則”強調(diào)的是政策導(dǎo)向和新增資金偏好，研究的壁壘和門檻明顯降低，一些直觀、簡單的“低維”投資思路反而更加有效（和政策導(dǎo)向是否直接相關(guān)？絕對股價是否還低于上一次高點？機構(gòu)配置比例是否較低？）。

　　3、不要忽視人性的弱點對現(xiàn)有趨勢的加強，“痛苦的比較”正在導(dǎo)致“成長股聯(lián)盟”瓦解，而這又會為低價大盤股帶來進(jìn)一步的增量資金。近期大小盤股表現(xiàn)的分化正在給投資者帶來“痛苦的比較”，這會導(dǎo)致一些投資者愿意承受很高的沖擊成本減倉成長股去換倉大盤藍(lán)籌股。且近期又有兩個數(shù)據(jù)可能會進(jìn)一步加劇這種“比較”的“痛苦程度”。

　　第一個“痛苦的比較”：“漲停主力軍”已從小盤股轉(zhuǎn)向大盤股。剔除新股上市影響，統(tǒng)計顯示今年三季度A股共發(fā)生了1664次個股漲停，而其中有近一半都是發(fā)生在30億市值以下的小盤股身上；而進(jìn)入四季度以后至今共發(fā)生了1645次個股漲停，但其中只有16%的案例是發(fā)生在小盤股身上，大盤股發(fā)生單日漲停的次數(shù)從三季度的161次飆升至四季度的545次，占比也從10%上升至33%。

　　第二個“痛苦的比較”：大盤股的個股表現(xiàn)與大盤指數(shù)表現(xiàn)基本掛鉤，而小盤股的個股表現(xiàn)比小盤指數(shù)表現(xiàn)更為慘淡。以12月9日的大跌為例，代表大盤股的滬深300指數(shù)和代表小盤股的創(chuàng)業(yè)板綜指在當(dāng)日都下跌了4.5%，而截至上周五，滬深300指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板綜指均已漲回到了大跌前一天的位置（滬深300指數(shù)相比12月8日收盤價上漲了4%，創(chuàng)業(yè)板綜指相比12月8日收盤價持平）。但從個股來看，滬深300指數(shù)里有近一半的個股股價已超過了12月8日的水平，但創(chuàng)業(yè)板綜指中僅有27%的個股股價超過了12月8日的水平。

　　4、“降維進(jìn)攻”！建議關(guān)注近期強勢的熱點主題向外延擴(kuò)張的機會：工程機械、水泥、煤炭、有色可能會成為年底最后的輪動方向。隨著市場由“存量資金”模式轉(zhuǎn)向“增量資金”模式，在大水漫灌之下看似最簡單最無腦的“填坑策略”反而可能最有效。我們預(yù)期短期市場風(fēng)格還會偏向大盤，并且在強勢板塊持續(xù)上漲之后，預(yù)計熱點會呈現(xiàn)向外蔓延趨勢（就像前期券商股持續(xù)上漲之后，參股券商的板塊最終也跟隨上漲）。近期市場最大的熱點已從券商股切換至“一帶一路”的直接受益者——建筑股，而這個熱點一旦向外蔓延，那些建筑施工的上游行業(yè)也可能受到增量資金的追捧，比如工程機械、水泥、煤炭、有色等，且這些行業(yè)前期漲幅不大、基金配置比例低，極有可能成為“成長股聯(lián)盟”瓦解后的配置首選，建議重點關(guān)注。