中國金融體系正面臨新的風險考驗——“影子銀行”的泛濫。

即便對這個從美國“舶來”的概念還存有很大爭議，但在中國這種銀行業(yè)“獨大”的金融土壤中，“影子銀行”仍以其特有的生命力，在最近兩年里茁壯成長。

一個普通的儲蓄者，當他不愿意忍受長期壓低的銀行存款利率，而把目光投向五花八門的理財產(chǎn)品時，就有可能參與這個正在生成的泡沫。

他可能不完全明白這些收益率5%上下的新型理財產(chǎn)品如何運作，而這正是所謂“影子銀行”體系高速擴張的基礎。

神仙還是妖怪

金融危機爆發(fā)后，國際金融界開始把那些游離于銀行監(jiān)管體系之外、可能引發(fā)系統(tǒng)性風險的各類信用中介機構(gòu)，統(tǒng)稱為“影子銀行”。

在美歐國家，投資銀行、對沖基金、結(jié)構(gòu)性投資工具等非銀行金融機構(gòu)，構(gòu)成了“影子銀行”的主力軍。他們靠經(jīng)營證券化金融衍生品，吹起了一個又一個金融泡沫。

在中國，金融市場環(huán)境與國外不同。廣義地說，“影子銀行”包括所有經(jīng)營非信貸類產(chǎn)品的信用機構(gòu)。這中間，傳統(tǒng)銀行業(yè)本身創(chuàng)新出來的“理財業(yè)務”，包括銀行與信托公司、證券公司合作開發(fā)出的各類理財、信托產(chǎn)品，可算是“影子銀行”的大頭兒。

“影子銀行”的另一部分，是各類小額貸款公司、擔保公司、典當行、私募基金、網(wǎng)絡信貸、地下錢莊等民間金融機構(gòu)。它們發(fā)展也很迅速，但由于體量小，影響力相對有限。

中國銀行前任董事長肖鋼(目前任證監(jiān)會主席)曾批評，某些銀行的理財產(chǎn)品是靠“發(fā)新償舊”來滿足到期兌付，這本質(zhì)上就是一個擊鼓傳花的“龐氏騙局”。他呼吁必須加強“影子銀行”監(jiān)管。

銀監(jiān)會主席尚福林在兩會期間公開表示，下一步將嚴格監(jiān)管理財產(chǎn)品設計、銷售和資金投向。

話音未落，3月29日銀監(jiān)會就專門下文，嚴格規(guī)定銀行理財產(chǎn)品的規(guī)模上限，有人說這是給銀行理財產(chǎn)品戴上了“緊箍咒”。銀行類股票當日暴跌。

不過，有業(yè)內(nèi)學者認為，不能盲目夸大“影子銀行”的風險。國務院發(fā)展研究中心金融研究所研究員巴曙松認為，多數(shù)理財產(chǎn)品都處在監(jiān)管范疇內(nèi)，在中國信貸投放存在嚴格管制、不同金融市場存在嚴格分割的情況下，“影子銀行”本來是金融家們“發(fā)揮聰明才智開發(fā)出來的產(chǎn)品”，對市場是“有益的補充”。

中信證券董事長王東明在最近一個論壇中為“影子銀行”做辯解。他認為，由于“影子銀行”具有高杠桿率、高風險等特點，容易被公眾誤解為“投機性融資工具”。而許多金融業(yè)內(nèi)專家的認識卻是，“影子銀行”符合中國實體經(jīng)濟發(fā)展需求，是正規(guī)金融的有益補充。

根據(jù)全球金融穩(wěn)定委員會的評估，目前全球“影子銀行”的總規(guī)模近70萬億美元，占金融中介總資產(chǎn)的1/4。王東明估計，中國“影子銀行”總規(guī)模大概是23萬億到25萬億元，占到國家金融總資產(chǎn)的1/4左右。

其實，由于定義和統(tǒng)計口徑差別，中國“影子銀行”規(guī)模到底多大，目前仍無統(tǒng)一說法。

安邦咨詢的報告稱，截至2012年年底，銀行理財?shù)囊?guī)?？傆?.4萬億；同期信托業(yè)管理資產(chǎn)規(guī)模近7.5萬億。兩類資產(chǎn)規(guī)模合計不到15萬億，這其中還有很大一部分是重疊的。該機構(gòu)認為，“影子銀行”絕不是中國金融體系的“毒瘤”。

瑞信亞太區(qū)首席經(jīng)濟師陶冬用“未來中國經(jīng)濟最大的定時炸彈”來形容“影子銀行”。據(jù)他估算，目前中國的信貸總量達80萬億元，官方的銀行借貸有47萬億元，兩者相減，可粗略算出中國“影子銀行”產(chǎn)品規(guī)模約為33萬億元。這大概是迄今為止最大的測算值。

折中的說法是，不能把“影子銀行”比作“神仙”，也不能完全看作“妖怪”。傾向于夸大“影子銀行”風險的人，有時候忽視了“影子銀行”在中國高速發(fā)展的動力。

銀河證券首席總裁顧問左曉蕾綜合央行及其它權威數(shù)據(jù)計算，國內(nèi)“影子銀行”資產(chǎn)總量約在17萬億至19萬億左右。她認為，中國的“影子銀行”很像“一本不斷膨脹的糊涂賬”，“糊涂賬”仍在“不斷膨脹”。

在中國，銀行信貸是經(jīng)濟運行主要融資渠道。不過2012年社會融資總額中，銀行信貸從91%下降到58%，這說明“影子銀行”的信貸融資規(guī)模，包括債權和股權融資，還有銀行表外的銀信合作理財產(chǎn)品融資規(guī)模都在快速增長。這中間，民間融資并未計算在社會融資總額之中。

左曉蕾強調(diào)，讓人憂心的是“影子銀行”市場呈現(xiàn)的無序狀態(tài)。比如，有些銀行理財產(chǎn)品的銷售人員根本不清楚產(chǎn)品的投資結(jié)構(gòu)；而理財產(chǎn)品的投資人只關心收益率高出銀行同期存款利率多少。

“不知道風險有多大是最大的風險”，她說。

“影子銀行”的野蠻生長

金融危機的“刺激”政策退出后，2010年中國的貨幣投放開始進行“收縮”，以穩(wěn)健性政策替代擴張性政策。這正是“影子銀行”崛起的時間點。

上海交通大學財經(jīng)研究員高連奎認為，2010～2012年，正是“影子銀行”承擔著為實體經(jīng)濟輸送流動性的功能。“企業(yè)為防止破產(chǎn)、地方政府為防止工程爛尾，大量利用信托等非貸款融資形式，導致影子銀行規(guī)模龐大?！白鱼y行’一騎絕塵，增速遠遠超過貸款增速?！?/p>

這一過程中，銀行業(yè)自身也有很強的動力進行“監(jiān)管套利”。

當銀行在吸收存款、信貸規(guī)模方面都受到嚴格限制時，由于央行給定的存款利率很低，銀行儲蓄持續(xù)外流，這逼迫銀行尋求理財產(chǎn)品以穩(wěn)住銀行利潤基礎。

高連奎表示，銀行用各種“金融創(chuàng)新”來彌補傳統(tǒng)業(yè)務的不足，手段可謂繁雜多樣：銀行理財、私人銀行業(yè)務可以吸引資金或變相高息攬儲；通過銀信合作、信貸資產(chǎn)證券化可以將表內(nèi)業(yè)務表外化，在不增加資本占用和撥備的前提下增加信貸投放；通過發(fā)放委托貸款，可以在不占用資金且不受存貸比限制的前提下，獲得穩(wěn)定的利差收入。

尤其是信托業(yè)務，擁有銀行、券商和保險所無法比擬的靈活性，因而成為“監(jiān)管套利”的最大受益方。高連奎認為，銀信合作(銀行與信托公司共同開發(fā)的金融產(chǎn)品)類的“影子銀行”業(yè)務發(fā)展最快，潛在的系統(tǒng)性金融風險也最大。

一般而言，信托公司通常處在這些新類型資金流動的中心，運營在正規(guī)銀行體系與影子銀行體系交匯的陰暗領域。信托公司主要為兩類客戶服務：需要資金的私營企業(yè)以及資金充裕尋求更高回報率的家庭及個人投資者。據(jù)統(tǒng)計，2012年年底銀行理財產(chǎn)品賬面余額是2008年的8.65倍；信托資產(chǎn)規(guī)模突破了7萬億，是2008年的5.73倍。

“銀行多已經(jīng)上市，利潤追逐誘導其轉(zhuǎn)向更有利可圖的產(chǎn)品，哪怕承受更多的隱含風險也在所不惜”，他說。

中國社會科學院金融研究所研究員易憲容，用“野蠻生長”來形容中國“影子銀行”這兩年的發(fā)展態(tài)勢。據(jù)他估算，2012年新增的3萬億社會融資總量，其中2/3來自“影子銀行”。

他認為，這些“影子銀行”融集資金大多“殺入”國內(nèi)房地產(chǎn)市場及地方政府的融資平臺。從2012年房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源來看，房地產(chǎn)企業(yè)獲得銀行貸款占比降到10%左右，自籌資金則占50%以上。從2011年以來，國內(nèi)經(jīng)濟景氣指數(shù)逐季下降，許多行業(yè)利潤水平全面下降，出現(xiàn)了不少全行業(yè)虧損。“如果不是房地產(chǎn)企業(yè)的高利潤，其他行業(yè)是無法消化來自‘影子銀行’如此高利率的資金的。”

易憲容稱，只要房價繼續(xù)上漲，房地產(chǎn)暴利能持續(xù)，不僅高成本、高杠桿率、期限嚴重錯配的資金會源源不斷地再流入房地產(chǎn)市場，而且已經(jīng)流入的“影子銀行”的融資風險，也暫時不會暴露出來，因為無論是住房抵押物還是土地抵押物的價格還會處于高位。

這意味著，“影子銀行”的擴張與房地產(chǎn)泡沫其實是一個硬幣的兩面。

此外，地方政府之所以敢繞道銀行表外即“影子銀行”體系，繼續(xù)大規(guī)模高成本地融資，并以城投債、信托等理財產(chǎn)品形式融資，不僅在于這些產(chǎn)品有政府的隱性擔保，有地方政府提升業(yè)績的推力，更在于借貸雙方都預期住房價上漲而推高土地價格，使得土地出讓金的收益增長。

在易憲容看來，國內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)商及地方政府，仍在借助“城鎮(zhèn)化”的概念炒高各地房價，但建立起民生經(jīng)濟、打造有質(zhì)量的城鎮(zhèn)化，卻必須讓國內(nèi)住房價格向下調(diào)整，否則政府的許多政策都可能“出現(xiàn)空轉(zhuǎn)”。

他說，一旦預期改變，“市場情緒急轉(zhuǎn)直下，國內(nèi)影子銀行的風險會在瞬間發(fā)作”。

金融創(chuàng)新要為實業(yè)“輸血”

據(jù)銀行業(yè)內(nèi)人士透露，目前我國“影子銀行”業(yè)務資金提供方所獲年息大都在10%左右，甚至更高，遠高于一年期銀行貸款6.15%的基準利率。

以目前存量規(guī)模巨大的委托貸款為例，資金提供方收益大約在8%~10%，而資金需求方的綜合成本率遠高于這個水平，在10%~18%的水平。更有甚者，有些信托貸款利率在20%左右。這樣高成本的融資，如果不是投資利潤率足夠高的“暴利行業(yè)”，一般投資者恐怕很難承受。

國家統(tǒng)計局的數(shù)字顯示，2012年中國企業(yè)500強的平均利潤率是4.67%，工業(yè)企業(yè)利潤2012年第三季度才首度由負轉(zhuǎn)正。按照10%向“影子銀行”支付利息，一般搞實業(yè)的企業(yè)都會望而卻步。而那些不得不吞下高息借貸成本的企業(yè)，只能靠“借新還舊”和“債務展期”等辦法“熬一天算一天”。

高連奎認為，中國“影子銀行”的特點有兩個，“亂”和“貴”。

“亂”表現(xiàn)在這些金融產(chǎn)品組成復雜，透明度低，缺少監(jiān)管；“貴”表現(xiàn)在中國目前存款準備金率屬“史上最高”，收縮貨幣必然導致貨幣價格增高，各種變相的高利貸就產(chǎn)生了，在“影子銀行”體系中，“有些融到資的人也不見得有還款的能力，僅僅是救急而已”。

他舉例稱，2012年信托基金中，大部分資金投向地方融資平臺，而這些地方融資多數(shù)干的是基建項目，很難達到10%以上的投資回報，無法償還信托貸款，有些甚至連利息都付不出來。與銀行貸款不同，信托基金一般年限2～3年，屆時需要將資金返還給投資者。而一般信托基金的資本金遠弱過銀行，一旦有一兩個項目倒閉變成爛尾工程，整個信托基金都將面臨違約困境。

經(jīng)濟學家李才元認為，對中國的“影子銀行”要從正反兩方面看。一是必須考慮其風險，畢竟像理財類產(chǎn)品這兩年翻番的增長，繞過了銀行的信貸政策，放大了M2，已經(jīng)具有了貨幣創(chuàng)造功能，風險很大；二是要從金融業(yè)發(fā)展大勢觀察，中國銀行業(yè)早晚會脫離“靠吃存貸差過日子”的時代，必須開拓新的金融工具，而理財產(chǎn)品、信托產(chǎn)品這些，也都符合“創(chuàng)新的方向”。

“原則上要鼓勵金融機構(gòu)去創(chuàng)新，但必須對金融產(chǎn)品進行嚴格甚至是苛刻的監(jiān)管”，他說，不論是銀行、信托公司還是證券公司，“混業(yè)經(jīng)營”基本是大勢所趨，但如果大家開發(fā)金融創(chuàng)新產(chǎn)品，都還是圍著“炒樓花”、“炒地皮”打轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)，這就會出大問題。

中國銀行前董事長肖鋼在他批評“影子銀行”的文章中強調(diào)，“僅僅在五年間，理財產(chǎn)品便從僅僅幾百種迅速增長為超過兩萬……許多產(chǎn)品的關聯(lián)資產(chǎn)，依賴于一些子虛烏有的不動產(chǎn)或長期基礎設施，有時甚至可能會發(fā)現(xiàn)它是無法產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流量，以應付還款義務的高風險項目”。

顯然，這位現(xiàn)任中國證監(jiān)會主席一度擔心的關鍵問題，還是金融創(chuàng)新與實體經(jīng)濟發(fā)展的“錯配”。

李才元表示，中國經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)升級的根本動力是技術革命和科技創(chuàng)新，一切金融創(chuàng)新必須服務于這個大局，實業(yè)的核心是科技，“影子銀行”可以陽光化，但“影子銀行”的金融創(chuàng)新產(chǎn)品必須為實業(yè)輸送“血液”，為科技創(chuàng)新提供“糧草”，而不能又陷入資源泡沫的漩渦中。

他說：“我們不能重蹈美國金融危機的覆轍，他們的金融創(chuàng)新一度走上吹大房地產(chǎn)等資源泡沫的‘邪路’”。

針對“影子銀行”風險，國家審計署京津冀辦李保華最近撰文說，“影子銀行”是在中國的特殊經(jīng)濟環(huán)境下產(chǎn)生與發(fā)展的，其中不乏金融創(chuàng)新的驅(qū)動下對金融體系的完善，然而更多的卻是弱化了傳統(tǒng)銀行中介價值，同時其高杠桿等特征加大了信用風險以及流動性風險等金融風險的積聚。

他表示，“影子銀行”可以看作是中國的金融市場進化之路的“中間產(chǎn)物”：從傳統(tǒng)的銀行壟斷向多元化金融機構(gòu)體系過渡，從銀行間接融資向通過標準化資本市場融資過渡。

因此，審計部門的眼下工作是彌補制度漏洞，不斷完善與強化金融審計監(jiān)督，規(guī)避“影子銀行”體系風險，有效規(guī)范金融創(chuàng)新。

“影子銀行只是史上最嚴重貨幣緊縮情況下的金融扭曲而已”，高連奎說，解鈴還須系鈴人，應該放松貨幣政策，讓融資回歸“地上”渠道。

不少接受采訪的金融業(yè)內(nèi)人士都表示，我國貨幣政策擺脫不了“一松就亂，一緊就死”的老毛病。貨幣政策放寬時，企業(yè)貸款意愿不強，放寬貸款無效，反而容易刺激投機；貨幣政策緊縮時，則會導致很多正常商業(yè)項目受到影響，導致“眾多企業(yè)家跑路”。

一般來說，商業(yè)競爭淘汰落后行業(yè)，而在過度的貨幣調(diào)控中，受到影響的卻是朝陽行業(yè)和龍頭企業(yè)，這些企業(yè)往往處于初創(chuàng)期或擴張期，企業(yè)經(jīng)營依賴銀行貸款或私募融資，這兩者都直接或間接受信貸政策制約。

高連奎建議，中國的宏觀調(diào)控要走向“精準調(diào)控”，就是對癥下藥，而不是盲目用藥。

他表示，不分青紅皂白的盲目亂用貨幣政策往往造成“過度運用”，就像濫用抗生素產(chǎn)生的耐藥性一樣。